Monetär åtstramning är som att dra en tegelsten över ett grovt bord med en bit resår. Centralbanker rycker och rycker: ingenting händer. De rycker igen: tegelstenen hoppar från ytan in i deras ansikten.
Eller som Nobelekonomen Paul Kugman uttrycker det, uppgiften är som att försöka använda komplexa maskiner i ett mörkt rum iförd tjocka vantar. Lagtider, trubbiga verktyg och dålig data gör det nästan omöjligt att utföra en vacker mjuklandning.
Vi vet idag att den amerikanska ekonomin gick in i recession i november 2007, mycket tidigare än vad som ursprungligen antogs och nästan ett år före Lehman Brothers kollaps. Men det visste inte Federal Reserve vid den tiden.
De initiala ögonblicksbilderna var väldigt felaktiga, eftersom de ofta är vid inflexionspunkter i konjunkturcykeln. Feds "dynamiska faktor markov-växlingsmodell" visade en risk för recession på 8 procent. (Idag är det under 5 st). Den fångar aldrig lågkonjunkturer och är bortom värdelös.
Fed-tjänstemän klagade senare att de inte skulle ha intagit en så hökisk linje om inflationen 2008 – och därför inte skulle ha satt igång den kedjereaktion som fick den globala finansiella byggnaden att krascha ner på våra huvuden – om uppgifterna hade berättat för dem vad som verkligen hände .
Man kan replikera att om centralbankerna hade ägnat mer uppmärksamhet, eller någon som helst uppmärksamhet, till den drastiska monetära nedgången som pågick i början till mitten av 2008, skulle de ha vetat vad som skulle drabba dem.
Så var är vi idag som Fed, Europeiska centralbanken och Bank of England höja räntorna i den snabbaste takten och på det mest aggressiva sättet på fyrtio år, med kvantitativ åtstramning (QT) för god åtgärd?
Monetaristerna gråter återigen apokalyps. De anklagar centralbankerna för oförlåtliga rygg-till-rygg-fel: att först släppa lös den stora inflationen i början av 2020-talet med en explosiv penningexpansion, och sedan svänga till den andra ytterligheten av monetär kontraktion, vid båda tillfällena med total ignorering av standarden kvantitetsteori om pengar.
"Fed har gjort två av sina mest dramatiska monetära misstag sedan den grundades 1913", säger professor Steve Hanke från Johns Hopkins University. Tillväxttakten för breda M2-pengar har blivit negativ – en mycket sällsynt händelse – och indikatorn har minskat i en alarmerande takt på 5.4 procent under de senaste tre månaderna.
Det är inte bara monetaristerna som oroar sig, även om de är mest eftertryckliga. Såvitt jag vet, tre tidigare chefsekonomer av olika ränder från Internationella valutafonden har hissat varnande flaggor: Ken Rogoff, Maury Obstfeld och Raghuram Rajan.
Det nya keynesianska etablissemanget är splittrat. Professor Krugman varnar för att Fed förlitar sig på bakåtblickande inflationsmått – eller ännu värre, "tillräknade" åtgärder (skyddsrum och kärntjänster) – som målar upp en falsk bild och ökar risken för alltför åtstramning.
Adam Slater från Oxford Economics sa att centralbankerna är på väg in i överdrivet territorium. "Policyn kan redan vara för snäv. Den fulla effekten av den monetära åtstramningen har ännu inte märkts, med tanke på att överföringseftersläpningar från policyförändringar kan vara två år eller mer, sade han.
Herr Slater sa att den kombinerade åtstramande chocken av räntehöjningar tillsammans med bytet från QE till QT – den så kallade Wu Xia "skugghastigheten" – uppgår till 660 punkter i USA, 900 punkter i euroområdet och hårresande 1300 XNUMX punkter i Storbritannien. Det är något mindre under den alternativa LJK-skugghastigheten.
Han sa att överhänget av överflödiga pengar som skapats av centralbanker under pandemin i stort sett har avdunstat, och tillväxttakten för nya pengar kollapsar i den snabbaste takt som någonsin registrerats.
Vad ska vi säga om förra veckans storsäljande jobbrapport i USA, ett nettotillskott på 517,000 XNUMX under den enda januari månad, vilket motsäger recessionssignalen från fallande detaljhandel och industriproduktion?
Arbetsuppgifterna är oberäkneliga, ofta kraftigt reviderade och vilseleder nästan alltid när cykeln vänder. I det här fallet var en femtedel av vinsten slutet på en strejk från akademiker i Kalifornien.
"Sysselsättningen toppade inte förrän åtta månader efter början av den svåra lågkonjunkturen 1973-1975", säger Lakshman Achuthan, grundare av Economic Cycle Research Institute i USA. "Låt dig inte luras, en lågkonjunktur är verkligen på väg."
Har Feds Jay Powell rätt att frukta en upprepning av 1970-talet när inflationen verkade falla tillbaka för att sedan ta fart igen – med ännu värre konsekvenser – eftersom Fed lättade på politiken för tidigt första gången?
Ja, kanske, men penningmängden kraschade aldrig på det här sättet när Fed gjorde sitt historiska misstag i mitten av 1970-talet. Kritiker säger att han lägger för mycket vikt på fel risk.
Det är en öppen fråga om Fed, ECB eller Bank of England kommer att skruva upp mest. För närvarande ligger fokus på USA eftersom det är längst fram i cykeln.
Alla mått på den amerikanska avkastningskurvan flaggar för en massiv och ihållande inversion, vilket normalt skulle säga till Fed att sluta strama åt omedelbart. Feds föredragna mått, spreaden 10 år/3 månader, sjönk till minus 1.32 i januari, det mest negativa som någonsin registrerats.
"Inflationen och tillväxten avtar mer dramatiskt än vad många tror", säger Larry Goodman, chef för Center for Financial Stability i New York, som spårar "divisia"-mått på pengar.
Bred divisia M4 är i direkt sammandragning. Han sa att fallet nu överväger de största nedgångarna som sågs under Paul Volckers brända jordspolitik mot inflation i slutet av 1970-talet.
Euroområdet följer med eftersläpning. Detta hotar att sätta igång en splittring mellan nord och syd och återigen avslöja den underliggande inkoherensen i den monetära unionen.
Simon Ward från Janus Henderson säger att hans nyckelmått – icke-finansiell M1 – har fallit i direkta termer under de senaste fyra månaderna. Sammandragningstakten på tre månader har accelererat till 6.6 procent, det brantaste dyket sedan dataserien började 1970. Den motsvarande M1-hastigheten minskar med en hastighet av 11.7 procent.
Dessa är häpnadsväckande siffror och hotar att överväldiga oväntade lättnad från sjunkande energikostnader. Den kraftigaste nedgången är nu i Italien, vilket replikerar mönstret som sågs under euroområdets skuldkris. Bankutlåningen i euroområdet har också börjat minska i vad som ser ut som början på en kreditåtstramning.
Detta hindrade inte ECB från att höja räntorna med 50 punkter förra veckan och förbinda sig till ytterligare 50, samt lovade att lansera QT i mars.
Ward säger att banken riskerar en upprepning av sina episka misstag under 2008 och 2011. "De har lämnat sin monetära pelare och ignorerar tydliga signaler om att pengar är alldeles för restriktiva", sa han.
Det är lika illa i Storbritannien, om inte värre. Ward säger att bilden är kusligt lik händelserna i mitten av 2008 när konsensus trodde att ekonomin skulle röra sig igenom med en lätt nedgång och inget behov av en stor förändring i politiken.
De var omedvetna om att tillväxttakten för reala smala M1-pengar (sex månader på årsbasis) då rasade i en årlig takt på cirka 12 procent.
Det är nästan precis vad den gör just nu. Ändå håller Bank of England fortfarande på att höja räntorna och dra ut likviditet via QT. Jag hoppas att de vet vad de gör på Threadneedle Street.
Och nej, den brittiska arbetsmarknadens skenbara styrka betyder inte att allt är bra. Antalet sysselsatta fortsatte att öka under tredje kvartalet 2008, efter att lågkonjunkturen hade börjat. Det är en mekanisk eftersläpningsindikator.
Man kan hävda att de ekonomiska konvulsioner av Covid har varit så konstiga att normala åtgärder inte längre har någon större betydelse i någon av de stora utvecklade ekonomierna. Hela anställningens karaktär har förändrats.
Företagen håller fast vid arbetare för livet, vilket kan förhindra att den normala lågkonjunkturen metastaser utvecklas. Men arbetshamstring minskar på två sätt: det kan leda till plötsliga uppsägningar i stor skala om lågkonjunkturen inträffar, vilket påskyndar en destruktiv återkopplingsslinga. Under tiden tär det på vinstmarginalerna och borde ge en eftertanke om sträckta aktiekurser.
Personligen är jag mer keynesiansk än monetarist, men monetaristerna hade rätt när de varnade för en instabil tillgångsboom i mitten av XNUMX-talet, de hade rätt när de varnade för den penningsammandragning som följde före Lehman, de hade rätt om pandemisk inflation, och jag fruktar att de ungefär den monetära krisen utvecklas framför våra ögon.
Vi får veta att nästan "ingen" såg den globala finanskrisen komma i september 2008. Så med risk för journalistisk oanständighet, låt mig påminna om nyhet som vi visade i The Telegraph i juli 2008. Den citerar flera ledande monetarister.
"Penningmängdsdata från USA, Storbritannien och nu Europa har börjat blinka varningssignaler om en potentiell kris. Monetaristerna är alltmer oroliga för att hela det ekonomiska systemet i Nordatlanten kan tippa in i skulddeflation under de kommande två åren om myndigheterna missbedömer risken”, började det.
Det var två månader innan himlen föll. Monetaristerna såg det med största säkerhet komma. Så trampa försiktigt.
Den här artikeln är ett utdrag ur The Telegraph's Economic Intelligence nyhetsbrev. Anmäl dig här för att få exklusiv insikt från två av Storbritanniens ledande ekonomiska kommentatorer – Ambrose Evans-Pritchard och Jeremy Warner – levererade direkt till din inkorg varje tisdag.
Källa: https://finance.yahoo.com/news/central-banks-fighting-wrong-war-060000693.html