Kinas problem är inte Nancy Pelosi – det blir japanskt

Xi Jinping har en växande lista över saker att oroa sig för: Covid-19, rasande fastighetsvärden, inflation, Nancy Pelosi, you name it. Men den kinesiske presidentens största problem kan vara i Tokyo.

Något konstigt pågår bland kinesiska banker: en hel del utlåning från institution till institution. I fredags, bank-to-bank-affärer på marknaden för återköpsavtal över natten slog rekord på mer än 900 miljarder dollar. Det här är vad som händer när du får slut på produktiva saker att göra med de flodvågor av kapital som centralbanken kastar in i det finansiella systemet.

Det är just den sortens "likviditetsfälla" som John Maynard Keynes varnade för för decennier sedan. Det är så kreditskapande mekanismer fryser. Studenter från Japans 2000-tal kan övningen. De vet också att detta inte är där Xi ville att People's Bank of China – eller hans ekonomi – skulle vara 2022.

Som ekonomen Ming Ming på Citic Securities säger till Bloomberg, "överskott av kontanter hopar sig i det finansiella systemet istället för att ledas till realekonomin." Trots så mycket PBOC-skapade kontanter som skvalpar runt, tillgriper Kinas banker den ekonomiska motsvarigheten till prat sinsemellan.

I flera år nu har ekonomer som Nobelpristagaren Paul Krugman oroat sig för att Kina skulle kunna hamna i en Japanliknande funk. Det var efter Lehman Brothers-krisen 2008, när världen följde Bank of Japan på vägen för kvantitativa lättnader.

Detaljerna i Kinas problem är annorlunda än vad Krugmans i världen förväntade sig. Att gå ner i deflation verkar inte vara Pekings utmaning. Inte med Rysslands Ukraina-krig som skickade priserna på olja och andra råvaror uppåt.

Ändå "trycka på ett snöre” Problemet som Kina står inför är utan tvekan det sista Xi behöver eftersom tillväxten räcker till i värsta möjliga ögonblick med tanke på hans politiska mål.

Senare i år planerar Xi att uppfylla sin långvariga dröm: att säkra en normbrytande tredje mandatperiod som kommunistpartiets ledare. Oddsen är höga att det fortfarande kommer att hända, ändå riskerar Xis självpåtagna ekonomiska problem att förstöra festen.

En viktig anledning till att Kina möter lågkonjunkturprat är hans "noll Covid"-politik och de massiva nedstängningar som det kräver. Drakoniskt nedläggningar av hela metropoler fungerade 2020. Det är dock meningslöst, bland mer överförbara varianter. Idag är inneslutning praktiskt taget omöjlig, även om Xi missade PM.

Flera gånger sedan januari har Peking signalerat en pivot till en smidigare "dynamisk noll Covid"-strategi, oavsett den där betyder att. Ändå förväntar sig investerare att låsningar är Pekings standardreaktion på nya infektionsvågor.

Lu Ting, ekonom på Nomura Holdings, tror att Kina nu är fångat i en "Covid-konjunkturcykel." Risken är att Kinas BNP kommer att svänga i oändlighet med toppar och sänkningar i infektionsfrekvensen.

Det är hög tid att Xi omkalibrerar Kinas Covid-svar. Prioriteringen bör vara bättre vacciner och masstester. Om du gör det kan Kina komma närmare årets BNP-mål på 5.5 %. Det kan nästan bromsa den värsta kapitalflykt Kina har upplevt sedan 2014.

Xi kan inte längre lita på PBOC för att rädda dagen. Inte heller kan hans regering säkert öppna skatteslussarna med tanke på Pekings förkrossande skuldbelastning. Bara under det första kvartalet, Kinas bruttoskuld steg med 2.5 biljoner dollar, långt över Washingtons ökning på 1.5 biljoner dollar, enligt Institute of International Finance.

Därav logiken bakom Xis omkalibrering av sin Covid-policy istället för konventionell stimulans. Visst, Xi har mycket på sin tallrik just nu, inklusive parlamentets talman Pelosis besök i Taiwan. Uppriktigt sagt dras det en överdriven reaktion från en kinesisk regering som du skulle tro har större utmaningar i huvudet än att beställa militärövningar.

Ekonom Michael Pettis vid Peking University säger att Kina borde studera lärdomarna från Japans förlorade decennier– och lyssnar på dem.

"Anledningen till att jämföra Kina idag med Japan är att de båda hade, bland annat, allvarliga inkomstobalanser, år av icke-produktiva investeringar, hårt administrerade banker understödda av statliga garantier, kraftigt övervärderade reala omräkningar och skyhöga skulder", säger Pettis.

Dessa obalanser ledde till bubbelproblem som Japan fortfarande brottas med årtionden senare. Japan, säger Pettis, stod inför en "svår anpassning efter ett fyrtioårigt investeringsdrivet tillväxtmirakel. Det var också samma förhållanden i alla andra länder som följde en liknande tillväxtväg, och de hade alla brutalt svåra anpassningar.”

Detta inkluderar Kina. PBOC förlorar monetär dragkraft, liksom BOJ decennier innan det, är ett olycksbådande tecken.

Summan av kardemumman: om Peking vill undvika Japans öde, säger Pettis, "måste man förstå vad som faktiskt orsakade det och varför det är så svårt att balansera inkomster, och man måste vidta specifika åtgärder som Tokyo inte gjorde eller kunde. Att annars låtsas som att det inte kan hända i Kina garanterar nästan att det kommer att ske.”