Fed räntehöjningar kommer inte att dämpa inflationen om utgifterna förblir höga, säger papper

Federal Reserves ordförande Jerome Powell proklamerade på fredagen att centralbanken har ett "villkorslöst" ansvar för inflationen och uttryckte förtroende för att den kommer att "få jobbet gjort."

Men ett papper släppt vid samma toppmöte i Jackson Hole i Wyoming där Powell talade tyder på att Fed inte kan göra jobbet själv och faktiskt kan göra saken värre med aggressiva räntehöjningar.

I det aktuella fallet drivs inflationen till stor del av finanspolitiska utgifter som svar på Covid-krisen, och att helt enkelt höja räntorna kommer inte att räcka för att få ner den igen, forskarna Francesco Bianchi från Johns Hopkins University och Leonardo Melosi från Chicago Fed skrev i en vitbok som släpptes lördag morgon.

"De senaste finanspolitiska interventionerna som svar på Covid-pandemin har förändrat den privata sektorns övertygelse om det finanspolitiska ramverket, påskyndat återhämtningen, men också bestämt en ökning av finanspolitisk inflation," sa författarna. "Denna ökning av inflationen kunde inte ha avvärjts genom att helt enkelt strama åt penningpolitiken."

Fed kan alltså få ner inflationen "bara när den offentliga skulden framgångsrikt kan stabiliseras genom trovärdiga framtida finanspolitiska planer", tillade de. Tidningen antyder att utan begränsningar i finansutgifterna kommer räntehöjningar att göra skuldkostnaderna dyrare och driva upp inflationsförväntningarna.

I sin noga tittade på Jackson Holes tal, sade Powell att de tre nyckelprinciperna som informerar hans nuvarande åsikter är att Fed är primärt ansvarig för stabila priser, allmänhetens förväntningar är kritiska och att centralbanken inte kan ge efter för den väg den har dragit till lägre priser.

Bianchi och Melosi hävdar att ett åtagande från Fed helt enkelt inte är tillräckligt, även om de är överens om förväntningsaspekten.

Istället säger de att höga nivåer av federal skuld, och fortsatta utgiftsökningar från regeringen, bidrar till att ge allmänheten uppfattningen att inflationen kommer att förbli hög. Kongressen spenderade cirka 4.5 biljoner dollar på Covid-relaterade program, enligt USAspending.gov. Dessa utgifter resulterade i ett budgetunderskott på 3.1 biljoner dollar 2020, ett underskott på 2.8 biljoner dollar 2021 och ett underskott på 726 miljarder dollar under de första 10 månaderna av räkenskapsåret 2022.

Följaktligen uppgår den federala skulden till cirka 123 % av BNP – en liten minskning från rekordnivån på 128 % under det Covid-ärrade 2020, men fortfarande långt över allt som har setts tillbaka till åtminstone 1946, direkt efter andra världskrigets utgiftsförlust.

"När finanspolitiska obalanser är stora och finanspolitisk trovärdighet avtar, kan det bli allt svårare för den monetära myndigheten", i det här fallet Fed, "att stabilisera inflationen runt sitt önskade mål", skriver tidningen.

Dessutom fann forskningen att om Fed fortsätter på sin räntehöjningsbana kan det göra saken värre. Det beror på att högre räntor innebär att den statliga skulden på 30.8 biljoner dollar blir dyrare att finansiera.

Eftersom Fed har höjt referensräntorna med 2.25 procentenheter i år, har statsräntor skjutit i höjden. Under andra kvartalet var räntan på den totala skulden rekordhöga 599 miljarder dollar på en säsongsjusterad årsränta, enligt uppgifter från Federal Reserve.

Den tidning som presenterades på Jackson Hole varnade för att utan stramare finanspolitik, "skulle en ond cirkel av stigande nominella räntor, stigande inflation, ekonomisk stagnation och ökande skuld uppstå."

In hans anmärkningar, sade Powell att Fed gör allt den kan för att undvika ett scenario som liknar 1960- och 70-talen, när kraftiga statliga utgifter i kombination med en Fed som inte var villig att upprätthålla högre räntor ledde till år av stagflation eller långsam tillväxt och stigande inflation. Det tillståndet kvarstod tills dåvarande Fed-ordförande Paul Volcker ledde en serie extrema räntehöjningar som så småningom drog ekonomin in i en djup recession och hjälpte till att tämja inflationen under de kommande 40 åren.

"Kommer det pågående inflationstrycket att bestå som på 1960- och 1970-talen? Vår studie understryker risken att ett liknande ihållande inflationsmönster kan prägla de kommande åren”, skrev Bianchi och Melosi.

De tillade att "risken för ihållande hög inflation som den amerikanska ekonomin upplever idag verkar förklaras mer av den oroande kombinationen av den stora offentliga skulden och den försvagade trovärdigheten för det finanspolitiska ramverket."

"Därför kanske det recept som användes för att besegra den stora inflationen i början av 1980-talet inte är effektivt idag", sa de.

Inflationen sjönk något i juli, till stor del tack vare ett fall i bensinpriserna. Det fanns dock bevis på att det spred sig i ekonomin, särskilt i mat- och hyreskostnader. Under det senaste året har konsumentprisindex steg med 8.5 %. Dallas Feds "trimmade mean"-indikator, en favoritmätare för centralbanker som kastar ut extrema toppar och dalar av inflationskomponenter, registrerade en 12-månaderstakt på 4.4 % i juli, den högsta läsningen sedan april 1983.

Ändå förväntar sig många ekonomer att flera faktorer kommer att konspirera för att få ner inflationen, vilket hjälper Fed att göra sitt jobb.

"Marginalerna kommer att falla, och det kommer att utöva ett starkt tryck nedåt på inflationen. Om inflationen faller snabbare än vad Fed förväntar sig under de närmaste månaderna – det är vårt basfall – kommer Fed att kunna andas lättare”, skrev Ian Shepherdson, chefsekonom på Pantheon Macroeconomics.

Ed Yardeni från Yardeni Research sa att Powell inte i sitt tal erkände den roll som Feds höjningar och vändningen av dess program för köp av tillgångar har haft för att stärka dollarn och bromsa ekonomin. Dollarn i måndags nådde sin högsta nivå på nästan 20 år jämfört med en korg av sina jämlikar.

"Så [Powell] kan snart ångra att han svängde mot en mer hökaktig hållning vid Jackson Hole, vilket snart kan tvinga honom att återigen svänga mot en mer duva," skrev Yardeni.

Men Bianchi-Melosi-tidningen indikerar att det kommer att krävas mer än ett åtagande att höja räntorna för att få ner inflationen. De utökade argumentet till att inkludera vad-om-frågan om Fed hade börjat vandra tidigare, efter att ha spenderat en stor del av 2021 och avfärdat inflationen som "övergående" och inte motiverat ett politiskt svar.

"Ökande räntor i sig skulle inte ha förhindrat den senaste tidens ökning av inflationen, med tanke på att [en] stor del av ökningen berodde på en förändring i den upplevda policymixen", skrev de. "Faktum är att ökade räntor utan lämplig finanspolitisk uppbackning kan resultera i finanspolitisk stagflation. Istället kräver att erövra inflationen efter pandemin en ömsesidigt konsekvent penning- och finanspolitik som ger en tydlig väg för både den önskade inflationstakten och skuldens hållbarhet."