NAPERVILLE, IL – 19 JUNI: Bilar som sitter på parkeringsplatsen reflekteras i fönstren på begagnad bil ... [+]
Getty Images
När MOMO-, YOLO- och BTFD-dagarna sjunker djupare in i det förflutna, påminner jag investerare att fokusera på fundamentala faktorer. Fundamental forskning kan tyckas tråkig, men det är det enda sättet att hitta företag som genererar verkliga vinster och har aktier med mindre risk. Tråkiga investeringar kan vara mycket givande.
Bil Max
Fundamentals är lika viktiga nu som någonsin
Mitt i ekonomisk osäkerhet och marknadsvolatilitet bör investerare se till – nu mer än någonsin – att deras portföljer är fyllda med företag som genererar kärnintäkter och handlar till billiga värderingar.
Efter år av att hälla lätta pengar i populära tillväxtföretag tolererar marknaden inte längre förluster på bottenlinjen oavsett hur stark tillväxten är.
Investerare bör fokusera på företag med följande egenskaper, oavsett de ekonomiska utsikterna:
- konsekvent tillväxt av kärnintäkter
- hög avkastning på investerat kapital (ROIC) jämfört med konkurrenter
- stigande ekonomiska inkomster
- starkt fritt kassaflöde (FCF)
- lågt pris till ekonomiskt bokfört värde (PEBV)
CarMax har överträffat Carvana med 60 %
Trots att CarMax-aktien föll med 42 % från sina toppnoteringar i november 2021, på grund av oro för verksamhetens stigande kostnader, har CarMax aktie presterat mycket bättre än aktier i rivalen Carvana (CVNA) sedan jag gjorde CarMax till en lång idé den 16 december 2020. Sedan dess, CarMax aktie är ned 9% jämfört med en 69% nedgång för CVNA under samma tid. Se figur 1.
Figur 1: Prisprestanda: KMX vs. CVNA sedan 12/16/20
KMX CVNA Prisutveckling sedan dec 2020
New Constructs, LLC
Även om marknaden kan vara alltför pessimistisk om utsikterna för begagnade bilsindustrin, skiljer den tydligt mellan företagens resultat inom industrin. En stark underliggande verksamhet positionerar CarMax för att leverera långsiktiga intäkter och vinsttillväxt. Den senaste tidens nedgång i aktiekursen ger en startpunkt för att äga denna kvalitetsverksamhet till en billig värdering.
Stark tillväxt för kärnintäkter före pandemin
Oro över företagets förmåga att matcha imponerande resultat för räkenskapsåret 2022 kärnvinster häger över aktien. Faktum är att kärnresultatet under 4Q22 var 34 % under 4Q21 och 31 % under 4Q20. Historiskt låga bruttomarginaler och stigande kostnader kan bestå på kort sikt och driva CarMax 2023 års kärnresultat under räkenskapsårets 2022 års nivåer.
CarMax konsekventa vinsttillväxt före pandemin tyder dock på att kärnintäkterna på lång sikt kommer att återgå till trendtillväxt. CarMax kärnintäkter växte från 281 miljoner USD under räkenskapsåret 2010 till 888 miljoner USD under räkenskapsåret 2020 (FYE 2/29/20), eller 12 % årligen. Under de senaste två åren uppgick CarMax kärnintäkter i genomsnitt till 931 miljoner USD, vilket är 5 % över räkenskapsårets 2020 års nivåer.
Däremot har Carvanas kärnresultat inte varit positivt sedan 2015 (tidigaste året i min modell). Företagets kärnintäkter sjönk från -40 miljoner dollar 2015 till -127 miljoner dollar 2021. Med en brist på nya fordon som driver rekordnivåer av efterfrågan på marknaden för begagnade fordon, står Carvanas oförmåga att generera positiva kärnintäkter i skarp kontrast till CarMax, som levererade sina högsta kärnintäkter någonsin under räkenskapsåret 2022 (FYE slutade 2/28/22).
CarMax skapar aktieägarvärde medan Carvana förstör det
Till skillnad från GAA
Figur 2: CarMax och Carvanas kumulativa ekonomiska intäkter sedan kalender 2015
KMX CVNA Kumulativa ekonomiska intäkter
New Constructs, LLC
Marknadsandelen förbättrades också jämfört med föregående år
CarMax är den största återförsäljaren av begagnade bilar i USA (i volym) och fortsätter att ta marknadsandelar. Enligt figur 3 har företagets andel av marknaden för begagnade bilar i åldern 10 år eller yngre (standardmåttet för begagnade fordonsmarknaden) vuxit från 3 % i kalendern 2017 till 4 % i kalendern 2021. Bara under kalendern 2021, CarMax förbättrade sin marknadsandel med ~50 räntepunkter samtidigt som de genererade rekordstora kärnintäkter.
CarMax betonade i sin finanspolitik 4Q22 vinstsamtal att man kommer att fokusera på att växa sin marknadsandel när man fortsätter att "investera och förnya sig för att uppnå lönsam marknadsandelstillväxt". Företagets stora fotavtryck, stora utbud och konkurrenskraftiga priser bör fortsätta att locka kunder på en trång marknad för begagnade fordon. Ledningen förväntar sig att dess andel av sin målmarknad kommer att nå 5 % till kalendern 2025.
Figur 3: CarMax andel av USA:s försäljning av begagnade bilar
KMX marknadsandel
New Constructs, LLC
Efterfrågan på begagnade bilar ser stark ut på kort och lång sikt
Även om det stramande utbudet av begagnade bilar och stigande arbetskostnader har dämpat entusiasmen för begagnade bilar, ligger försäljningen av begagnade bilar och priserna långt över nivåerna före pandemi. Med tanke på biltillverkarnas oförmåga att möta efterfrågan på nya bilar under de närmaste åren kommer efterfrågan på begagnade bilar sannolikt att ligga kvar på historiskt starka nivåer. Faktiskt, Grand View Research förväntar sig att den globala marknaden för begagnade bilar kommer att växa med 6 % sammansatt årlig tillväxttakt (CAGR) fram till kalendern 2030.
CarMax är redo att möta den växande efterfrågan på begagnade bilar. Företaget ökade sitt lager under räkenskapsåret 2022 och planerar att lägga till tio nya butiker under räkenskapsåret 2023.
En beprövad ledare
CarMax kan uppnå det som Carvana inte har – lönsam marknadsandelstillväxt. CarMax grossistsegment är en viktig del av dess lönsamhet och framgång när det gäller att köpa begagnade bilar av hög kvalitet. Grossistverksamheten stärker kvaliteten på sina detaljhandelserbjudanden genom att tillhandahålla en kanal för att lönsamt lasta av fordon av lägre kvalitet på sina auktioner. Dessutom ger grossistverksamheten företaget realtidsinsikter om prissättning och efterfrågan på begagnade bilsmarknaden.
Tiden får utvisa om Carvanas försök att öka sin fysiska närvaro och grossistverksamhet genom sitt förvärv av auktionshus ADESA USA kommer att förbättra verksamhetens lönsamhet. Under tiden driver CarMax redan en mycket lönsam omni-channel grossist- och detaljhandelsverksamhet i oöverträffad omfattning.
Investerare saknar branschledande balansräkningseffektivitet
analytiker är besvikna med CarMax sjunkande rörelseresultat efter skatt (NOPAT)-marginaler, som sjönk från 5 % under räkenskapsåret 2020 till en lägsta trettonårslägsta på 4 % under räkenskapsåret 2022. Ledningen uppgav i sitt räkenskapsår 4Q22 att de "valt att passera några av våra själveffektiva besparingar i förvärvskostnader till konsumenter via lägre priser” vilket ser ut att vara ett försiktigt drag med tanke på de marknadsandelar som företaget uppnådde under kalendern 2021.
Bolagets lönsamhet är dock starkare än vad dess marginaler kan antyda. CarMax nya omedelbara onlineutvärderingserbjudande bidrog till att företagets försäljning av enheter i grossistledet ökade med 44 % på årsbasis under räkenskapsåret 4Q22. Tillväxt inom grossistsegmentet hjälpte CarMax branschledande investerade kapitalomsättningar (mitt mått på balansräkningseffektivitet) att öka från 3.3 under räkenskapsåret 2020 till 3.8 under räkenskapsåret 2022. Företaget kommer att försöka fortsätta att förbättra sina investerade kapitalomsättningar när det fokuserar på att växa grossistförsäljning av enheter via sin onlinekanal.
CarMax stigande investerade kapitalsvängningar stödjer företagets höga ROIC, som rankas på tredje plats bland sin jämförelsegrupp. Carvanas ROIC är däremot negativ och rankas näst sist. Se figur 4.
Figur 4: CarMax lönsamhet vs. Tävling: TTM
KMX DuPont analys
New Constructs, LLC
KMX har 43%+ uppsida om konsensus är korrekt
CarMax PEBV-kvot[2] på 1.1 betyder att aktien är prissatt för att vinsten endast ska växa 10 % över räkenskapsåret 2020-nivåer. Ett sådant antagande verkar överdrivet pessimistiskt, med tanke på att företaget växte NOPAT med 13 % årligen från räkenskapsåret 2010 till 2020.
Nedan använder jag min omvänt diskonterat kassaflöde (DCF) modell att analysera två framtida kassaflödesscenarier och belysa uppåtpotentialen i CarMax nuvarande aktiekurs.
DCF-scenario 1: att motivera den aktuella aktiekursen på 88 USD/aktie.
Om jag antar CarMax:
- NOPAT-marginalen ligger kvar på räkenskapsmässiga 4Q22-nivåer på 2 % under räkenskapsåret 2023 – 2024,
- NOPAT-marginalen stiger till 4 % (låg 13 år och lika med räkenskapsåret 2022) under räkenskapsåret 2025 – 2032 och
- intäkterna faller med 2 % (i jämförelse med räkenskapsåret 2023 – 2024 konsensusuppskattning CAGR på +3 %), sammansatt årligen från räkenskapsåret 2023 – 2032, sedan
aktien är värd $88/aktie idag – lika med nuvarande pris. I denna scenario, CarMax tjänar 1.1 miljarder USD i NOPAT under räkenskapsåret 2032, vilket är bara 7 % över dess pre-pandemiska NOPAT 2020.
DCF-scenario 2: Aktier är värda $126+
Om jag antar CarMax:
- NOPAT-marginalen ligger kvar på räkenskapsmässiga 4Q22-nivåer på 2 % under räkenskapsåret 2023 – 2024,
- NOPAT-marginalen stiger till 4 % (låg 13 år och lika med räkenskapsåret 2022) under räkenskapsåret 2025 – 2032 och
- ökar intäkterna med 3 % från räkenskapsåret 2023 – 20232,
aktien är värd $ 126 / aktie idag – en uppsida på 43 % till nuvarande pris. I det här scenariot växer CarMax's NOPAT bara med 3 % årligen under det kommande decenniet. Som referens, CarMax växte NOPAT med 9 % CAGR från räkenskapsåret 2015 – 2020 före COVID-19-pandemin. Skulle CarMax's NOPAT växa i takt med pre-pandemiska tillväxttakten har aktien ännu mer uppsida.
Figur 5 jämför CarMax historiska NOPAT med dess underförstådda NOPAT i vart och ett av ovanstående DCF-scenarier.
Figur 5: CarMax historiska och implicita NOPAT: DCF-värderingsscenarier
KMX värderingsscenarier
New Constructs, LLC
Offentliggörande: David Trainer, Kyle Guske II och Matt Shuler får ingen ersättning för att skriva om någon specifik aktie, stil eller tema.
[1] För denna analys jämför jag CarMax kalender 2015 räkenskaper (räkenskapsåret slutade 2/29/16) med Carvanas kalender 2015 räkenskaper (räkenskapsår slutade 12/31/15).
[2] Jag beräknar CarMax PEBV-kvot med hjälp av företagets pre-pandemi, 2020 års NOPAT, som representerar en mer normal vinstnivå än rekordvinsten under räkenskapsåret 2022.
Källa: https://www.forbes.com/sites/greatspeculations/2022/05/09/focus-on-fundamentals-in-stormy-markets-carmax-kmx/