Felprissatta kommunala obligationer kostar aktieägare och skattebetalare miljarder dollar

På en marknad där minst 99 % av biljoner dollar av räntebärande värdepapper inte har några affärer för att erbjuda prisupptäckt och finansiella data för att bedöma kreditrisk inte lätt kan laddas ner till ett kalkylblad för analys och jämförelse, hur kan det finnas en "rättvis marknad" värde” i prissättning?

Den frågan har irriterat investerare, emittenter och tillsynsmyndigheter på den kommunala obligationsmarknaden på 3.9 biljoner dollar i årtionden. Marknadens brist på handelsdata motsvaras endast av bristen på digitaliserad finansiell data. Detta "dubbla datatomrum" förvärrar problemet, vilket gör att kommunala obligationer blir felaktigt prissatta och undervärderade och det kostar både aktieägare och skattebetalare miljarder dollar.

På din mark till marknaden, gör dig redo, gå

Vid slutet av varje affärsdag är kommunala obligationer för miljarder dollar "mark to market", det vill säga värderade till slutkursen för obligationerna den dagen. Om du äger aktier i en kommunal obligationsfond, bestämmer priserna på dessa obligationer fondens substansvärde och i sin tur värdet på dina aktier.

Att bestämma priset på en obligation är inte så komplicerat; allt är baserat på en ekvation som varje förstaårs MBA-student lär sig. Varje obligations struktur – kupong, löptid, inlösenfunktioner – kan ändra variablerna lite, men grunderna förblir desamma.

Även om obligationsmatematiken inte är annorlunda för den kommunala obligationsmarknaden, har denna marknad vad som artigt kallas ett "strukturellt problem" som påverkar korrekt värdering.

Vad är det strukturella problemet? Med 3.9 biljoner dollar av utestående skulder på över 50,000 1 kommunala och offentliga myndigheter med över XNUMX miljon separat identifierade obligationsserier, finns det gott om obligationer att handla. Dessutom Kommunala värdepappersregleringsnämndens faktabok 2021 noterar att det genomsnittliga dagliga antalet obligationsaffärer med fast ränta var 28,985 2021 år 6,200.9, totalt mer än 2022 2,350.8 miljoner dollar i nominellt värde. Baserat på hittills XNUMX-siffror från samma mätvärden har cirka XNUMX XNUMX miljoner dollar pariaffärer skett. Ingen brist på affärer för att fastställa priser, eller hur?

Fel.

I verkligheten handlar det faktiskt om väldigt få av dessa miljarder dollar i utestående obligationer. De flesta av dem sitter "i valvet" som marknadsspråket säger och betalar tyst ränta till slutet av deras löptid.

Faktum är att även om du tar alla dessa $6,200.9 2021 miljarder nominella affärer 0.16, utgör de bara 1 % av alla utestående obligationer. Prisupptäckten genom "live trades" är extremt begränsad. Och det blir värre. Dessa är inte unika obligationsaffärer; om ett enda block på 3 miljon USD handlas tre gånger, räknas det för XNUMX miljoner USD i pariaffärer.

Utöver det är affärerna som driver prissättningen nästan uteslutande "institutionella" blockstorlekar - affärer på 1 miljon dollar eller mer. År 2021 var det genomsnittliga dagliga paribeloppet med fast ränta på 1 miljon USD eller mer blockaffärer 3,958.3 0.10 miljoner USD. Även med flerhandelsredovisningsproblemet är detta bara XNUMX% av den totala utestående skulden på marknaden.

Däri ligger det strukturella problemet: minst 99 % av marknadens utestående skulder på 3.9 biljoner dollar har inga affärer för att erbjuda prissättning.

Orättvis värdering

Det är därför en värderingsmetodik baserad på affärer är mycket problematisk. Oberoende prissättningstjänster som Bloomberg och IDC arbetar outtröttligt med att utveckla och förfina en komplex väv av kvantitativa metoder för att attackera detta. Men bristen på prisupptäckt från liveaffärer på de allra flesta utestående obligationer kan helt enkelt inte fixas.

På motsvarande sätt bestäms den så kallade "rättvisa marknadsvärderingen" av miljarder dollar i obligationer, värderingar som fastställer substansvärdet för dussintals om inte hundratals fonder, värderingar som bestämmer priserna på aktier som innehas av miljontals investerare, av statistiskt sofistikerade uppskattningar. Inte konstigt att observatörer både inom och utanför den kommunala obligationsmarknaden hänvisar till dess prissättning som ogenomskinlig.

Sisyfusiska ansträngningar

Allt detta fokus på extrapolationer från knapphändiga handelsdata är felriktad energi. Det finns många applikationer och datorsystem med förmågan att i millisekunder beräkna prisförändringar baserat på ränterörelser. Prissättning baserad på affärer kan vara ogenomskinlig, men denna del av obligationsprissättningen är klar som glas.

För tillsynsmyndigheter, investerare, emittenter och skattebetalare är den verkliga frågan att värdera kreditriskkomponenten i prissättningen av kommunala obligationer. Här finns ingen färdig formel, men till skillnad från affärer finns det rikliga mängder regelbundet rapporterad finansiell data från emittenter, stora som små över hela landet. Att använda dessa data för att bedöma och kvantifiera kreditrisk leder till bättre prissättning och bättre likviditet mer exakt.

Triple-A styrka och stabilitet

Kreditstyrka är där den kommunala obligationsmarknaden skiljer sig från alla andra. Jämfört med företags- eller strukturerade räntemarknader erbjuder den höga kreditvärdigheten hos marknadens låntagare investerare några av de mest stabila, säkraste ränteplaceringarna som finns tillgängliga, både inhemskt och globalt.

Här är beviset. Vänd dig till Amerikanska offentliga finanser Försummelser och återbetalningar av amerikanska kommunala obligationer, 1970-2020 rapport Moody's Investor Service publicerar årligen. Den ärevördiga källan till denna longitudinella studie spårade standarddata på 13,706 XNUMX obligationer med investeringsgrad, vilket fastställde femårig Cumulative Default Rate (CDR) för kommuner av investeringsklass var 0.04 %. Att ha din investeringsklassade obligationsstandard är nästan samma sak som dina chanser att bli träffad av blixten. Till och med den 10-åriga kumulativa fallissemangsräntan på teoretiskt "riskigare" obligationer av investeringsklass med stöd av konkurrenskraftiga företag var ynka 0.23 %.

Med tanke på denna nästan oupptäckbara kreditrisk måste man ställa sig frågan: är riskspreadar i kommunala obligationsvärderingar korrekta? Uttryckt på ett annat sätt, baserat på siffrorna, bör baspunktsskillnaden som kvantifierar riskspridningen mellan en AAA-riktmärkekurva och avkastningen på obligationen vara försumbar för nästan 99 % av varje kommunalobligation av investeringsklass.

Fortsätt att tänka igenom detta och det blir mycket tydligt: ​​den stora majoriteten av obligationer av investeringsklass som för närvarande värderas till en riskspridning som är större än deras CDR-värde i investeringsgrad eller sektorns fallissemang är felaktigt prissatta och undervärderade.

Miljarder förlorade

Även om detta sparade bara en baspunkt i riskspridning över endast 95% av obligationer med investeringsklass, överstiger vinsterna för investerare och besparingar till emittenter 3 miljarder dollar. Två baspunkter i besparingar skjuter upp det till 7 miljarder dollar. Du kan räkna ut därifrån.

Visserligen kan dessa tyckas vara breda slutsatser baserat på data. För att bevisa poängen vore det bäst att ha en välkategoriserad databas med all finansiell information som avslöjas av de flesta av de över 50,000 XNUMX kommunobligationslåntagarna. Med en så robust databas kan ekonomiska mätvärden vara lika lätta att söka, sortera, analysera och jämföra som man letar efter det bästa erbjudandet på AmazonAMZN
.

Med hårda, evidensbaserade data skulle riskspridningsvärden kunna fastställas av såväl marknaden som prissättningstjänster med mer transparens och objektivitet. Tillsammans med denna förbättrade data kommer förbättrad likviditet. Smörjmedlet på en effektiv marknad är information.

Instängt verkligt värde

Låter ganska bra, eller hur? Ännu bättre, all denna finansiella data finns. Förutom med ett stort hinder. Det är fångat i den decenniers gamla teknik, PDF. PDF:en är inte data. Det är pixlar. Det är inte strukturerad data. Du kan inte ladda ner det till ett kalkylblad. För att komma till denna ekonomiska data, oavsett om det är i en kommuns övergripande ekonomiska årsredovisning eller en myndighets balans- och resultaträkning, måste du ange allt för hand.

Inbäddat i all denna fångade data finns miljarder dollar av fångat marknadsvärde.

Finansiell rapportering: Digitaliserad och maskinläsbar

Smakämnen Financial Data Transparency Act (S. 4295 – "FDTA"), i avvaktan på senaten, erbjuder en lättillgänglig lösning för att frigöra den informationen, vilket gör den allmänt tillgänglig och användbar. Därmed utökar FDTA antagandet av maskinläsbar, digitaliserad finansiell rapportering. Helt baserat på befintlig information som redan krävs, samlas in och gör den tillgänglig för alla gratis, är denna lagstiftning potentiellt transformerande för den kommunala obligationsmarknaden på 3.9 biljoner dollar. Den inleder tillgång till och transparens i statlig finansiell rapportering som, även om standarden för offentliga företag i USA och resten av världen, saknar motstycke i den offentliga sektorn.

Allt detta är anledningen till att medförespråkarna för lagstiftningen, De amerikanska senatorerna Mark R. Warner (D-VA) och Mike Crapo (R-ID) lade fram lagförslaget. FTDA ger "större transparens och användbarhet för investerare och konsumenter, tillsammans med strömlinjeformade datainlämningar och efterlevnad för våra reglerade institutioner", erbjöd senator Warner. Senator Crapo noterade att lagförslaget skulle vara ett viktigt steg framåt för att "göra finansiell information som används av federala tillsynsmyndigheter mer tillgänglig och tillgänglig för den amerikanska allmänheten" samt "förbättra regeringens transparens och ansvarighet."

Allt detta handlar om att den finansiella information som finns tillgänglig från städer och städer och myndigheter – tillgångar, skulder, skatte- och avgiftsintäkter, kassaflöden och så vidare – enkelt kan laddas ner eller laddas upp i ett kalkylblad och behandlas precis som alla andra grupper. av siffror.

Men vad det egentligen betyder är miljarder dollar i realiserat marknadsvärde för investerare och miljarder dollar i räntebesparingar för kommunala låntagare.

Och vem vill inte ha mer pengar?