Net Zero Asset Management och The Fiduciary Duty Dilemma

Av Tom Gosling, Executive Fellow of Finance, London Business School

I augusti förra året skrev jag en Artikeln belyser en hotande utmaning för Glasgow Financial Alliance för Net Zero (GFANZ) undertecknare mellan deras förtroendeplikt gentemot kunder och deras åtagande att anpassa sina investerings- och finansieringsaktiviteter med målet att begränsa den globala uppvärmningen till 1.5^oC med liten eller ingen överskjutning.

Några veckor senare, den Financial Times började rapportera om hot från amerikanska banker att lämna GFANZ efter ett försök att skärpa medlemskraven i samband med kolfinansiering. En grupp amerikanska åklagare då skrev till BlackRock utmanar dem på deras medlemskap i GFANZ-undergruppen Net Zero Asset Managers initiative (NZAMI), medan lagstiftare i Texas utvidgade sin attack till en bredare grupp av kapitalförvaltare.

Juridiska företag ser möjligheten till arvoden när chefsjurister för finansinstitutioner blir allt mer nervösa.

Vad pågår?

Politisk teater och attacklinjer

En del av detta är ren politik. Politik i splittrade samhällen frodas i wedge-frågor och ESG (Environmental, Social and Governance) har beväpnats av den republikanska högern i USA.

Den första attacklinjen har varit att placera ESG i en berättelse om rika storstadseliter som påtvingar vanliga amerikaner en social agenda utan mandat. Denna anklagelse saknar i stort sett grund. Som implementerat av kapitalförvaltningsbranschen har ESG till övervägande del handlat om riskhantering, inte om påverkan. Klimatförändringar är en risk. Det skapar en fysisk risk för företagets tillgångar, en affärsrisk för vinstströmmar och en övergångsrisk i händelse av en hårdnande politisk reaktion. Styrningsrisker inkluderar ämnen så torra som styrelsesammansättning, och revisionskvalitet och oberoende. Tanken att investerare ska ignorera dessa viktiga frågor är uppenbart absurd; Inkorporering av ESG-faktorer i investeringsbeslut kommer att fortsätta (även om kapitalförvaltare inte skriker lika mycket om det).

Den andra attacklinjen handlar om antitrust. Här är tanken att organ som NZAMI är kabaler som ägnar sig åt konkurrensbegränsande verksamhet. Jag är ännu inte övertygad om att det finns ett verkligt juridiskt ansvar här, men det finns säkert utrymme för irriterande åtgärder. Och denna oro spelar helt klart en roll i trenden för amerikanska kapitalförvaltare att gå lite vingliga mot NZAMI (även om det är mycket mindre i Europa).

Den tredje attacklinjen är mer nyanserad och relaterar till förtroendeplikt. Problemet är att förtroendeinvesterare bör investera med det enda målet att maximera ekonomisk avkastning för sina förmånstagare. Att investera för att uppnå ett målriktat klimatresultat kan komma i konflikt med denna primära plikt. Även om just detta argument har fått mindre uppmärksamhet, är det enligt min uppfattning bland de viktigaste och är det som på allvar övervägs privat i kapitalförvaltningsbranschen. Det går också till kärnan i dilemmat för NZAMI-undertecknarna.

1.5^oC och förtroendepliktsdilemmat

Regeringar visar liten aptit att göra vad som krävs för att begränsa den globala uppvärmningen till 1.5°C med ingen eller begränsad överskjutning. Ändå har NZAMI-undertecknarna åtagit sig att anpassa sina investeringar till detta scenario.

Att investera baserat på ett alltmer osannolikt scenario skapar betydande problem med förtroendeplikt för kapitalförvaltare eftersom det sannolikt leder till felallokering av kunders kapital: överinvesteringar i tillgångar som gynnas av en snabbare övergång och underinvesteringar i tillgångar som gynnas av en långsammare övergång. Detta kan få ekonomiskt betydande konsekvenser för kunderna.

Det hävdas ibland att diversifierade kapitalförvaltare och kapitalägare bör agera som "universella ägare" och använda sitt inflytande, genom investeringsprocessen, för att agera klimat på uppdrag av sina förmånstagare som ett komplement till, eller ersättning för, statlig reglering. Det här är problematiskt, som jag har gjort utforskat i detalj tidigare. Bortsett från huruvida det faktiskt är möjligt för investerare att uppnå mycket i form av resultat genom sådana åtgärder, finns det också problemet att inte alla investerare har samma intressen eller attityder. Aktiemarknadstillgångar domineras av rika människor i den rika världen, som har mycket bättre förutsättningar att navigera i riskerna med klimatförändringar än de fattiga i utvecklingsländerna. Begränsar uppvärmningen till 1.5^oC med begränsad eller ingen överskjutning är inte entydigt vad de alla skulle se vara i deras bästa intresse. Utan ett tydligt mandat, eller regulatoriska krav, kan kapitalförvaltare inte anta att använda sina kunders pengar för att främja detta mål.

Ju större påverkan desto större risk

Så kallade universella ägare kan inte kontrollera klimatförändringens bana, även om de kan påverka den. I min senaste tidning med professor Iain MacNeill från University of Glasgow Law School, som kommer att publiceras i Capital Markets Law Journal inom kort analyserar vi olika vanliga 1.5^oC-anpassade investeringsstrategier. Vi visar att desto mer sannolikt är en strategi att knuffa världen mot en 1.5^oC utfall, desto mer sannolikt är det att ge upphov till potentiella risker och kostnader i mer rimliga klimatscenarier jämfört med att investera i marknadsportföljen.

Den enkla intuitionen är att världen inte är på kurs mot 1.5^oC av en anledning: det är för närvarande inte den mest lönsamma vägen. Även om man begränsar den globala uppvärmningen till 1.5^oC är optimalt för global välfärd, det finns ingen anledning att tro att det är optimalt för finansmarknadens avkastning.

Där en kapitalförvaltare har ett entydigt mandat från informerade kunder som är beredda att bära denna avvägning för att hjälpa till att bekämpa klimatförändringarna, då är allt bra. Men de flesta kapitalförvaltare är inte i denna position för de flesta av sina tillgångar.

Var härnäst för NZAMI?

Bakom kulisserna brottas tankeväckande investerare och tillgångsägare med denna verklighet och letar efter en väg framåt som uppfyller sina skyldigheter som förtroendemän för kundtillgångar. Att förbinda sig att investera i linje med ett mål som du inte har kontroll över och som vissa kunder kanske inte ser som i deras intresse är problematiskt, som många drar slutsatsen.

Det betyder inte att investerare inte kan bekämpa klimatförändringarna. Till exempel kan investerare göra produkter tillgängliga som har genuin klimatpåverkan och marknadsföra dem på ett autentiskt sätt till de investerare som är beredda att bära de risker och avkastningsavvägningar som kan krävas för att ge den effekten. Och de kan låna ut sin expertis till regeringar för att göra om den finansiella arkitekturen för att maximera kapitalflödena till de mest utmanande områdena för begränsning och anpassning. Dessa områden, som redan bedrivs i god tro av medlemmar i NZAMI, bör bli dess huvudfokus.

Ett behov av blygsamhet

Sammantaget bör investerare vara ärliga mot kunderna och blygsamma om den begränsade inverkan de kan ha på klimatförändringarna. De bör motstå att använda klimatförändringar som ett marknadsföringsverktyg för att öka de förvaltade tillgångarna och höja fondavgifterna, eftersom den största juridiska risken av alla förmodligen inte är relaterad till förtroendeplikt eller antitrust. Det handlar snarare om greenwashing: inkonsekvensen mellan påståenden från kapitalförvaltare och den verkliga klimatpåverkan av de investeringsstrategier de antar. Denna lucka är lätt att påvisa och domstolar kommer sannolikt inte att vara sympatiska med kapitalförvaltningsbranschen.

Det är detta som verkligen borde göra dessa advokater hungriga eller rädda, beroende på vems sida de står på.

Tom Gosling är en Executive Fellow vid Department of Finance vid London Business School, där han bidrar till den evidensbaserade praktiken av ansvarsfullt företagande genom att koppla samman akademisk forskning, offentlig politik och företagsåtgärder. Tom har 20+ års erfarenhet som styrelserådgivare och är en ledande oberoende myndighet inom bolagsstyrning och ansvarsfullt företagande. Han var senior partner på PwC, där han etablerade och ledde företagets ledningslönepraktik. Tom är också fellow vid European Corporate Governance Institute och sitter på UK Financial Conduct Authoritys ESG rådgivande kommitté.