Inget nytt att se här

Teslas (TSLA) 4Q21 resultatrapport understryker bara min tes att aktien är vilt övervärderad och kommer att falla så lågt 136 $/aktie.

Musks löften om rikedomar från icke-EV-företag blir bara mer och mer besynnerliga. Kom ihåg Roadster, CyberTruck, FSD, paradigmskiftande batteriteknik, solpaneler och nu robotar. Hittills har ingen av dessa gett några meningsfulla vinster. Musks påståenden om motsatsen pekar på ett allt mer instabilt korthus.

Jag håller inte med om att Tesla är som Amazon och kommer att skörda vinster från flera företag. Till skillnad från Elon Musk, gav Jeff Bezos aldrig sin hand om nya företag som Amazon skulle kunna flytta in i. Amazon Web Services (AWS) hade en enorm fördel som först när de flesta investerare visste att den fanns. Och när AWS väl var välkänt, utnyttjade Amazon det mesta av sin first-mover-fördel för att bli en branschledare.

Tesla har förtjänat sin first-mover-fördel inom elfordon, förvisso, men det skiljer sig från Amazons AWS-framgång på två sätt:

1. Till skillnad från molntjänster är biltillverkning inte en ny bransch, och den är full av flera etablerade företag med djupa fickor med mer erfarenhet av att bygga bilar än Tesla.
2. AWS bibehåller branschledande marknadsandelar och drar nytta av sin första-mover-fördel, medan Teslas tillverkningsproblem har gjort det möjligt för dess konkurrens att komma ikapp och ta över ledningen i marknadsandelar i Europa.

Musk fokuserade på robotar istället för Teslas rekordvinster eftersom han vet att dessa vinster är illusoriska och ohållbara med tanke på den ökande konkurrensen på elfordonsmarknaden från både etablerade biltillverkare och andra nystartade elbilstillverkare.

Ändå fortsätter Tesla-tjurar att hamna i aktien i hopp om att Tesla kommer att revolutionera inte bara bilindustrin, utan energi, mjukvara, transporter, försäkringar och mer, trots gott om bevis på motsatsen som jag beskriver i min rapport här. De optimistiska förhoppningarna för dessa företag verkar tvinga investerare att köpa aktier till värderingar som är mer lämpade för science fiction än att investera.

Teslas rekordleveranser av fordon var en viktig faktor för lagerprestanda 2021. Att sälja knappt 1 miljon bilar 2021 låter bra och var ingen liten bedrift. Den siffran är dock minimal jämfört med antalet fordon som Tesla måste sälja för att motivera sitt aktiekurs – allt från 16 miljoner till uppåt 46 miljoner beroende på antaganden om genomsnittligt försäljningspris (ASP). Som referens tror Adam Jonas, en Morgan Stanley-analytiker, att Tesla kommer att sälja 8.1 miljoner fordon 2030.

Varför jag förblir baisse på Tesla: Värdering ignorerar försvagad konkurrensposition: Motvindarna Tesla möter är många (som den senaste återkallelsen av en halv miljon fordon) och beskrivs mer i detalj i min rapport här. Den största utmaningen för alla Tesla-tjurfall är den ökande konkurrensen från både etablerade och nystartade företag på den globala elbilsmarknaden.

Tidigare biltillverkare har spenderat miljarder dollar på att bygga ut sina elbilar. Faktum är att andra biltillverkare än Tesla redan står för 85 % av den globala försäljningen av elbilar under första halvåret 2021. Den globala elbilsmarknaden är helt enkelt inte tillräckligt stor för att Tesla ska kunna uppnå försäljningsförväntningarna i sin värdering om inte alla andra lämnar marknaden.

Summan av kardemumman är att det är svårt att argumentera rakt mot att på en konkurrensutsatt marknad kan Tesla uppnå den försäljning som dess värdering innebär.

Omvänd DCF Math: Värdering innebär att Tesla kommer att äga 60 %+ av den globala marknaden för elbilar för passagerare

Vid dess nuvarande genomsnittliga försäljningspris (ASP) per fordon på ~$51k, innebär Teslas aktiekurs på ~$1,200 16/aktie att företaget kommer att sälja 2030 miljoner fordon 930 jämfört med ~2021k 60. Det motsvarar 2030 % av det beräknade globala basfallet EV-marknaden för personbilar XNUMX och den underförstådda fordonsförsäljningen baserad på lägre ASP:er ser ännu mer orealistiska ut.

För att tillhandahålla bästa möjliga scenarier för att bedöma förväntningarna som återspeglas i Teslas aktiekurs, antar jag att Tesla uppnår vinstmarginaler dubbelt så höga som Toyota Motor Corp (TM) och fyrdubblar sin nuvarande effektivitet i biltillverkningen. 

Enligt figur 1 innebär en pris på 1,200 2030 USD/aktie att Tesla XNUMX kommer att sälja följande antal fordon baserat på dessa ASP-riktmärken:

• 16 miljoner fordon – nuvarande ASP på $51k
• 21 miljoner fordon – ASP på $38k (genomsnittligt pris för nybil i USA 2020)
• 46 miljoner fordon – ASP på $17k (lika med General Motors över TTM)

Om Tesla uppnår dessa elbilsförsäljningar skulle den underförstådda marknadsandelen för företaget vara följande (förutsatt att den globala försäljningen av elbilar för passagerare når 26 miljoner år 2030, basfallsprognosen från IEA):

• 60% för 16 miljoner fordon
• 80% för 21 miljoner fordon
• 179% för 46 miljoner fordon

Om jag antar IEA:s bästa fall för global försäljning av elbilar för passagerare 2030, 47 miljoner fordon, representerar ovanstående fordonsförsäljning:

• 33% för 16 miljoner fordon
• 44% för 21 miljoner fordon
• 98% för 46 miljoner fordon

Figur 1: Teslas implicita fordonsförsäljning 2030 för att motivera $1,200 XNUMX/andel

Tesla måste vara mer lönsamt än Apple för att investerare ska tjäna pengar

Här är de antaganden jag använder i min omvänt diskonterade kassaflödesmodell (DCF) för att beräkna de implicita produktionsnivåerna ovan.

Tjurar borde förstå vad Tesla behöver åstadkomma för att motivera ~1,200 XNUMX $/aktie:

• omedelbart uppnå en NOPAT-marginal på 17.2 % (dubbel Toyotas marginal, vilket är den högsta av de storskaliga biltillverkare som mitt företag täcker), jämfört med Teslas TTM-marginal på 7.7 %) och
• öka intäkterna med 38 % årligen under det kommande decenniet.

I det här scenariot genererar Tesla $ 789 miljarder i intäkter 2030, vilket är 103 % av de sammanlagda intäkterna för Toyota, General Motors, Ford (F), Honda Motor Corp (HMC) och Stellantis (STLA) över TTM.

Det här scenariot innebär också att Tesla genererar 136 miljarder USD i rörelsevinst efter skatt (NOPAT) 2030, eller 46 % högre än Apples (AAPL) skattemässiga 2021 NOPAT, som, med 93 miljarder USD, är det högsta av alla företag som mitt företag täcker.

TSLA har 44% nackdel om Morgan Stanley har rätt om försäljning

Om jag antar att Tesla når Morgan Stanleys uppskattning av att sälja 8.1 miljoner bilar 2030 (vilket innebär en andel på 31 % av den globala marknaden för elbilar för passagerare 2030), till en ASP på 38 471 USD, är aktien värd bara XNUMX USD/aktie. Detaljer:

• NOPAT-marginalen förbättras till 17.2 % och
• intäkterna växer med 27 % årligen under det kommande decenniet, alltså

aktien är värd bara 471 USD/aktie idag – 44% nedåt i förhållande till nuvarande pris. Se matematiken bakom detta omvända DCF-scenario. I det här scenariot ökar Tesla NOPAT till 60 miljarder dollar, eller nästan 17 gånger dess TTM NOPAT, och bara 3 % under Alphabets (GOOGL) TTM NOPAT.

TSLA har 84%+ nackdelar även med 28% marknadsandel och realistiska marginaler

Om jag uppskattar mer rimliga (men fortfarande mycket optimistiska) marginaler och marknadsandelar för Tesla, är aktien värd bara 136 USD/aktie. Här är matematiken:

• NOPAT-marginalen förbättras till 8.5% (lika med General Motors TTM-marginal, jämfört med Teslas TTM-marginal på 7.7%) och
• intäkterna växer med konsensusuppskattningar från 2021-2023 och
• intäkterna växer med 20 % per år från 2024-2030, alltså

aktien är värd bara 136 $/aktie idag – en 84% nedsida mot det nuvarande priset.

I det här scenariot säljer Tesla 7.3 miljoner bilar (28 % av den globala marknaden för elbilar för passagerare 2030) till en ASP på 38 8.5 USD. Jag antar också en mer realistisk NOPAT-marginal på 8.5 % i detta scenario. Med tanke på den nödvändiga expansionen av anläggnings-/tillverkningskapacitet och formidabel konkurrens tror jag att Tesla kommer att ha turen att uppnå och behålla en marginal så hög som 2021 % från 2030-136. Om Tesla misslyckas med att uppfylla dessa förväntningar är aktien värd mindre än $XNUMX/aktie.

Figur 2 jämför företagets historiska NOPAT med NOPAT som antyds i ovanstående scenarier för att illustrera hur höga förväntningarna på Teslas aktiekurs kvarstår. För ytterligare sammanhang visar jag Toyotas, General Motors och Apples TTM NOPAT. 

Figur 2: Teslas historiska och implicita NOPAT: DCF Valuation Scenarios

Vart och ett av ovanstående scenarier antar att Teslas investerade kapital växer med 14 % årligen fram till 2030. Som referens växte Teslas investerade kapital med 53 % årligen från 2010-2020 och 29 % årligen från 2015-2020. Investerat kapital i slutet av 3Q21 växte med 21 % jämfört med föregående år (YoY). Teslas egendom, anläggning och utrustning har vuxit ännu snabbare, med 58 % årligen, sedan 2010.

En CAGR på 14 % representerar 1/4^th CAGR för Teslas egendom, anläggning och utrustning sedan 2010 och förutsätter att företaget kan bygga framtida fabriker och producera bilar 4 gånger mer effektivt än det har gjort hittills.

Med andra ord, jag syftar till att tillhandahålla utan tvekan bästa möjliga scenarier för att bedöma förväntningarna på framtida marknadsandelar och vinster som återspeglas i Teslas börsvärdering.

Offentliggörande: David Trainer, Kyle Guske II och Matt Shuler får ingen ersättning för att skriva om någon specifik aktie, sektor, stil eller tema.