NEW HAVEN, Connecticut (Project Syndicate) – Federal Reserve har vänt på en krona, en okarakteristisk omvälvning för en institution som länge är känd för långsamma och avsiktliga förändringar i penningpolitiken. Även om Feds senaste meddelanden (det har egentligen inte gjort någonting ännu) inte är så kreativt som jag hade hoppats, har den åtminstone insett att den har ett allvarligt problem.
Det problemet är förstås inflationen. Liksom Fed jag arbetade på i början av 1970-talet under Arthur Burns, feldiagnostiserade dagens beslutsfattare återigen det första utbrottet. Den nuvarande uppgången i inflationen är inte övergående eller ska avfärdas som ett resultat av idiosynkratisk covid-19-relaterad utveckling. Den är utbredd, ihållande och förstärkt av lönetryck som härrör från en aldrig tidigare skådad kraftig åtstramning av arbetsmarknaden. Under dessa omständigheter skulle Feds fortsatta vägran att ändra kurs ha varit en episk politisk blunder.
Få hela historien om inflation på MarketWatch
Men att inse problemet är bara det första steget mot att lösa det. Och att lösa det blir inte lätt.
Matematik och historia
Tänk på matematiken: Inflationstakten mätt med konsumentprisindex nådde 7 % i december 2021. Med den nominella federal funds-räntan
FF00,
-0.02%
i praktiken noll, vilket översätts till en realfondränta (det föredragna måttet för att bedöma penningpolitikens effektivitet) på -7 %.
Det är rekordlåg.
Nyheter: Federal Reserves första möte 2022 hänger samman med risken för inflation utanför beslutsfattarnas kontroll.
Endast två gånger tidigare i modern historia, i början av 1975 och igen i mitten av 1980, tillät Fed den reala räntan att sjunka till -5%. De två fallen utgjorde den stora inflationen, när KPI steg med en genomsnittlig årstakt på 8.6 % under en period på fem år.
Naturligtvis är det ingen som tror att vi står inför en uppföljare. Jag har varit orolig för inflationen längre än de flesta, men inte ens jag hyser den möjligheten. De flesta prognosmakare räknar med att inflationen dämpas under loppet av detta år. Eftersom flaskhalsar i försörjningskedjan lättar och marknaderna blir mer balanserade är det en rimlig antagande.
Läs nu detta: Hur Jerome Powell kan försöka lugna marknadens nervösa nerver
Slutspel
Men bara till en viss punkt. Den framåtblickande Fed står fortfarande inför en kritisk taktisk fråga: Vilken federal funds-ränta bör den sikta på för att ta itu med den mest sannolika inflationstakten om 12-18 månader?
Ingen har en aning, inklusive Fed och finansmarknaderna. Men en sak är säker: Med en real federal funds-ränta på -7 % som sätter Fed i ett djupt hål, utesluter inte ens en snabb inbromsning i inflationen en aggressiv penningpolitisk åtstramning för att omplacera realfondsräntan så att den är väl anpassad med Feds prisstabilitetsmandat.
För att ta reda på detta måste Fed riskera en uppskattning av när inflationstakten kommer att toppa och gå lägre. Det är alltid svårt att gissa datumet - och ännu svårare att ta reda på vad "lägre" egentligen betyder. Men den amerikanska ekonomin är fortfarande varm och arbetsmarknaden, åtminstone mätt med den sjunkande arbetslösheten, är stramare än någon gång sedan januari 1970 (på gränsen till den stora inflationen).
Under dessa omständigheter skulle jag hävda att en ansvarsfull beslutsfattare skulle vilja vara försiktig och inte satsa på en snabb, mirakulös rundresa av inflationen tillbaka till trenden under 2 % före COVID-19.
Fortfarande negativt
Återigen, överväg matematiken: låt oss säga att Feds prognostiserade policybana, som förmedlas genom dess senaste "prickplot", är korrekt och att centralbanken tar den nominella federala fondens ränta från noll till cirka 1 % i slutet av 2022. med en omdömesgill bedömning av desinflationsbanan – inte för långsam, inte för snabb – som förutser att KPI-inflationen vid årets slut rör sig tillbaka till 3 % till 4 %-zonen. Det skulle fortfarande lämna den verkliga federala fondens ränta i negativt territorium på -2% till -3% i slutet av detta år.
Det är haken i allt det här. I den aktuella lättnadscykeln sänkte Fed först den reala federal funds-räntan under noll i november 2019. Det betyder att en sannolik ränta på -2% till -3% i december 2022 skulle markera en 38-månaders period av extraordinär monetär anpassning, under vilken den reala federala fondens ränta var i genomsnitt -3.1%.
Historiskt perspektiv är viktigt här.
Det har förekommit tre tidigare perioder av extraordinärt monetärt boende som är värt att notera: I efterdyningarna av dot-com-bubblan för en generation sedan körde Fed under Alan Greenspan en negativ realfondränta på i genomsnitt -1.1 % under 31 månader i rad. Efter den globala finanskrisen 2008 gick Ben Bernanke och Janet Yellen ihop för att upprätthålla en genomsnittlig realfondränta på -1.9 % i hela 62 månader. Och sedan, medan trögheten efter krisen fortsatte, samarbetade Yellen med Jerome Powell i 37 månader i rad för att hålla den reala räntan på -0.9%.
Riskigaste satsningen någonsin
Dagens Fed leker med elden. Den -3.1% reala federal funds-räntan för det nuvarande über-boendet är mer än dubbelt så mycket som -1.4% i genomsnitt för de tre tidigare perioderna. Och ändå är dagens inflationsproblem mycket allvarligare, med KPI-höjningar sannolikt i genomsnitt 5 % från mars 2021 till december 2022, jämfört med 2.1 %-genomsnittet som rådde under de tidigare regimerna med negativa realfondsräntor.
Allt detta understryker vad som mycket väl kan vara den mest riskfyllda policysatsningen som Fed någonsin har gjort. Den har injicerat rekordstimulans i ekonomin under en period då inflationen går i långt över dubbelt så hög takt som den gjorde under sina tre tidigare experiment med negativa realfondräntor. Jag utelämnade medvetet en fjärde jämförelse: -1.7% real federal funds-räntan under Burns i början av 1970-talet. Vi vet hur det slutade. Och jag utelämnade också något omnämnande av Feds lika aggressiva balansräkningsexpansion.
Vid det här laget är det passerat att varna för att Fed är "bakom kurvan." Faktum är att Fed ligger så långt efter att den inte ens kan se kurvan. Dess punktplaner, inte bara för i år utan även för 2023 och 2024, gör inte rättvisa till den omfattning av monetära åtstramningar som med största sannolikhet kommer att krävas när Fed kämpar för att få tillbaka inflationen under kontroll. Under tiden väntar finansmarknaderna ett mycket oförskämt uppvaknande.
Stephen S. Roach, fakultetsmedlem vid Yale University och tidigare ordförande för Morgan Stanley Asia, är författare till "Obalanserad: Amerikas och Kinas medberoende" (Yale University Press, 2014).
Den här kommentaren publicerades med tillstånd från Project Syndicate — The Fed Is Playing with Fire
Mer om inflation
Jason Furman: Varför såg nästan ingen inflation komma?
Rex Nutting: Varför räntor inte riktigt är rätt verktyg för att kontrollera inflationen
John Cochrane: Inflationen är inte Feds största misslyckande
Källa: https://www.marketwatch.com/story/thankfully-the-fed-has-decided-to-stop-digging-but-it-has-a-lot-of-work-to-do-before- det-får-oss-ut-ur-hål-var-i-11643129805?siteid=yhoof2&yptr=yahoo
Åsikt: Tack och lov har Fed beslutat att sluta gräva, men det har mycket arbete att göra innan det tar oss upp ur hålet vi är i
NEW HAVEN, Connecticut (Project Syndicate) – Federal Reserve har vänt på en krona, en okarakteristisk omvälvning för en institution som länge är känd för långsamma och avsiktliga förändringar i penningpolitiken. Även om Feds senaste meddelanden (det har egentligen inte gjort någonting ännu) inte är så kreativt som jag hade hoppats, har den åtminstone insett att den har ett allvarligt problem.
Det problemet är förstås inflationen. Liksom Fed jag arbetade på i början av 1970-talet under Arthur Burns, feldiagnostiserade dagens beslutsfattare återigen det första utbrottet. Den nuvarande uppgången i inflationen är inte övergående eller ska avfärdas som ett resultat av idiosynkratisk covid-19-relaterad utveckling. Den är utbredd, ihållande och förstärkt av lönetryck som härrör från en aldrig tidigare skådad kraftig åtstramning av arbetsmarknaden. Under dessa omständigheter skulle Feds fortsatta vägran att ändra kurs ha varit en episk politisk blunder.
Få hela historien om inflation på MarketWatch
Men att inse problemet är bara det första steget mot att lösa det. Och att lösa det blir inte lätt.
Matematik och historia
Tänk på matematiken: Inflationstakten mätt med konsumentprisindex nådde 7 % i december 2021. Med den nominella federal funds-räntan
-0.02%
FF00,
i praktiken noll, vilket översätts till en realfondränta (det föredragna måttet för att bedöma penningpolitikens effektivitet) på -7 %.
Det är rekordlåg.
Nyheter: Federal Reserves första möte 2022 hänger samman med risken för inflation utanför beslutsfattarnas kontroll.
Endast två gånger tidigare i modern historia, i början av 1975 och igen i mitten av 1980, tillät Fed den reala räntan att sjunka till -5%. De två fallen utgjorde den stora inflationen, när KPI steg med en genomsnittlig årstakt på 8.6 % under en period på fem år.
Naturligtvis är det ingen som tror att vi står inför en uppföljare. Jag har varit orolig för inflationen längre än de flesta, men inte ens jag hyser den möjligheten. De flesta prognosmakare räknar med att inflationen dämpas under loppet av detta år. Eftersom flaskhalsar i försörjningskedjan lättar och marknaderna blir mer balanserade är det en rimlig antagande.
Läs nu detta: Hur Jerome Powell kan försöka lugna marknadens nervösa nerver
Slutspel
Men bara till en viss punkt. Den framåtblickande Fed står fortfarande inför en kritisk taktisk fråga: Vilken federal funds-ränta bör den sikta på för att ta itu med den mest sannolika inflationstakten om 12-18 månader?
Ingen har en aning, inklusive Fed och finansmarknaderna. Men en sak är säker: Med en real federal funds-ränta på -7 % som sätter Fed i ett djupt hål, utesluter inte ens en snabb inbromsning i inflationen en aggressiv penningpolitisk åtstramning för att omplacera realfondsräntan så att den är väl anpassad med Feds prisstabilitetsmandat.
För att ta reda på detta måste Fed riskera en uppskattning av när inflationstakten kommer att toppa och gå lägre. Det är alltid svårt att gissa datumet - och ännu svårare att ta reda på vad "lägre" egentligen betyder. Men den amerikanska ekonomin är fortfarande varm och arbetsmarknaden, åtminstone mätt med den sjunkande arbetslösheten, är stramare än någon gång sedan januari 1970 (på gränsen till den stora inflationen).
Under dessa omständigheter skulle jag hävda att en ansvarsfull beslutsfattare skulle vilja vara försiktig och inte satsa på en snabb, mirakulös rundresa av inflationen tillbaka till trenden under 2 % före COVID-19.
Fortfarande negativt
Återigen, överväg matematiken: låt oss säga att Feds prognostiserade policybana, som förmedlas genom dess senaste "prickplot", är korrekt och att centralbanken tar den nominella federala fondens ränta från noll till cirka 1 % i slutet av 2022. med en omdömesgill bedömning av desinflationsbanan – inte för långsam, inte för snabb – som förutser att KPI-inflationen vid årets slut rör sig tillbaka till 3 % till 4 %-zonen. Det skulle fortfarande lämna den verkliga federala fondens ränta i negativt territorium på -2% till -3% i slutet av detta år.
Det är haken i allt det här. I den aktuella lättnadscykeln sänkte Fed först den reala federal funds-räntan under noll i november 2019. Det betyder att en sannolik ränta på -2% till -3% i december 2022 skulle markera en 38-månaders period av extraordinär monetär anpassning, under vilken den reala federala fondens ränta var i genomsnitt -3.1%.
Historiskt perspektiv är viktigt här.
Det har förekommit tre tidigare perioder av extraordinärt monetärt boende som är värt att notera: I efterdyningarna av dot-com-bubblan för en generation sedan körde Fed under Alan Greenspan en negativ realfondränta på i genomsnitt -1.1 % under 31 månader i rad. Efter den globala finanskrisen 2008 gick Ben Bernanke och Janet Yellen ihop för att upprätthålla en genomsnittlig realfondränta på -1.9 % i hela 62 månader. Och sedan, medan trögheten efter krisen fortsatte, samarbetade Yellen med Jerome Powell i 37 månader i rad för att hålla den reala räntan på -0.9%.
Riskigaste satsningen någonsin
Dagens Fed leker med elden. Den -3.1% reala federal funds-räntan för det nuvarande über-boendet är mer än dubbelt så mycket som -1.4% i genomsnitt för de tre tidigare perioderna. Och ändå är dagens inflationsproblem mycket allvarligare, med KPI-höjningar sannolikt i genomsnitt 5 % från mars 2021 till december 2022, jämfört med 2.1 %-genomsnittet som rådde under de tidigare regimerna med negativa realfondsräntor.
Allt detta understryker vad som mycket väl kan vara den mest riskfyllda policysatsningen som Fed någonsin har gjort. Den har injicerat rekordstimulans i ekonomin under en period då inflationen går i långt över dubbelt så hög takt som den gjorde under sina tre tidigare experiment med negativa realfondräntor. Jag utelämnade medvetet en fjärde jämförelse: -1.7% real federal funds-räntan under Burns i början av 1970-talet. Vi vet hur det slutade. Och jag utelämnade också något omnämnande av Feds lika aggressiva balansräkningsexpansion.
Vid det här laget är det passerat att varna för att Fed är "bakom kurvan." Faktum är att Fed ligger så långt efter att den inte ens kan se kurvan. Dess punktplaner, inte bara för i år utan även för 2023 och 2024, gör inte rättvisa till den omfattning av monetära åtstramningar som med största sannolikhet kommer att krävas när Fed kämpar för att få tillbaka inflationen under kontroll. Under tiden väntar finansmarknaderna ett mycket oförskämt uppvaknande.
Stephen S. Roach, fakultetsmedlem vid Yale University och tidigare ordförande för Morgan Stanley Asia, är författare till "Obalanserad: Amerikas och Kinas medberoende" (Yale University Press, 2014).
Den här kommentaren publicerades med tillstånd från Project Syndicate — The Fed Is Playing with Fire
Mer om inflation
Jason Furman: Varför såg nästan ingen inflation komma?
Rex Nutting: Varför räntor inte riktigt är rätt verktyg för att kontrollera inflationen
John Cochrane: Inflationen är inte Feds största misslyckande
Källa: https://www.marketwatch.com/story/thankfully-the-fed-has-decided-to-stop-digging-but-it-has-a-lot-of-work-to-do-before- det-får-oss-ut-ur-hål-var-i-11643129805?siteid=yhoof2&yptr=yahoo