Som alla andra har jag blivit överraskad av marknadens rally sedan dess låga i oktober. Inte så mycket att det hände utan när det kom. Jag förväntade mig att marknaden skulle vända uppåt i mitten av året, ungefär när det stod klart att inflationen var på en hållbar nedåtgående väg och räntorna hade nått en topp. Jag vet att marknaden gärna föregriper återhämtning, men investerare verkar ha dykt upp till denna fest innan inbjudningarna ens hade skrivits ut.
Den amerikanska börsen har stigit med 15 procent under de senaste tre månaderna när investerare har tittat igenom dystra ekonomiska prognoser för 2023 till en förväntad återhämtning 2024.
Förra veckan, FTSE 100 nådde en ny rekord någonsin. Marknaderna gör några heroiska antaganden om hur långt räntorna kommer att gå och hur snabbt de kommer att falla igen.
Investerare har bestämt sig för att acceptera optimistiska vinstprognoser, lita på en mjuklandning och ignorera centralbankernas varningar om att deras jobb ännu inte är gjort. Det är fortfarande en lockande möjlighet att marknaden helt enkelt har sett något som vi andra inte har.
Den här veckan sa Goldman Sachs att det trodde att det nu bara fanns en chans på 25 procent för en amerikansk recession i år, mindre än hälften av konsensussynen. Europa, som såg ut att vara på väg mot en oundviklig sammandragning, ser nu ut att ha undgått kulan också. Även här i Storbritannien kan morgondagens första nedskärning av fjärde kvartalets BNP visa att en teknisk lågkonjunktur har skjutits upp, åtminstone för nu.
Och halvvägs genom det fjärde kvartalets resultatsäsong ser det också ut som möjligt att nedgången i företagens vinster i år kan dämpas. De flesta företag slår uppskattningar, även om ribban halkar lägre eftersom analytiker blir mer realistiska om utsikterna. Förra veckans jobbdata i USA visade att arbetsmarknaden, om inte alla andra hörn av ekonomin, är anmärkningsvärt tålig.
All denna konkurrerande och ibland motsägelsefulla information gör att förutsäga botten av en björnmarknad ännu svårare än det alltid är. Att förutse vändpunkter är notoriskt svårt. Även med facit i hand tog det Russell Napier 300 sidor att analysera de faktorer som fick marknaden att vända högre efter de fyra största björnmarknaderna på 20-talet. Hans utmärkta bok, Anatomy of the Bear, skriven för cirka 20 år sedan, är väl värd att läsa om du kan hitta ett exemplar.
Om något är de stora vändpunkterna lättare att upptäcka än riktningsförändringar mitt i cykeln, vilket är vad vi har att göra med idag. De har några gemensamma egenskaper, såsom en utbredd pessimism, extremt låga värderingar och en preferens för säkra tillgångar som kontanter. Det är inte där vi befinner oss nu. Att bestämma vart marknaden går härifrån är mer nyanserat.
En av anledningarna till att vi tenderar att avskräcka människor från att försöka läsa marknadscykelns upp- och nedgångar är att det ofta är "annorlunda den här gången". I varje enskild marknadscykel som jag har tittat på är förhållandet mellan ekonomins tillstånd, företagens resultat, värderingar och den övergripande nivån på marknaden subtilt annorlunda. Sanden skiftar alltid.
Det grundläggande ramverket ser ut ungefär så här. Första vinster och värderingar stiger tillsammans på en tjurmarknad. Då börjar investerare oroa sig för en nedgång och värderingarna faller, även om intäkterna fortsätter att växa. Detta är vad som hände förra året. Ibland får man då en period då värderingarna fortsätter att sjunka i takt med att vinsten också blir lägre – en plågsam dubbelsnack. Äntligen är det ljus i slutet av tunneln och marknaden ändrar riktning även om vinsterna fortfarande sjunker. Den nya tjurmarknaden har börjat.
Om det alltid vore så enkelt skulle vi alla vara rika. Tyvärr finns det många variabler. Djupet av vinstnedgången, eller om det ens händer, är ett. Hur långt före vändningen i realekonomin att marknaden ändrar riktning är en annan. Hur djup neddragningen i värderingar är en till.
Smakämnen början av 1970-talets björnmarknad ger en intressant parallell med idag. Marknaden föll medan vinsterna fortfarande var starka när centralbankerna stramade åt politiken inför oroväckande inflationsnivåer. Sedan gick ekonomin in i recession, vinsterna började falla, räntorna slutade stiga – och björnmarknaden tog slut.
Precis när allt såg hemskt ut var det dags att köpa igen. Det finns säkert ekon. Anledningen till att jag är bekymrad över rallyt sedan oktober är inte att mallen från 50 år sedan inte passar, utan det faktum att vi ännu inte har nått det ögonblicket av dysterhet. Lågkonjunktur förblir en möjlighet, inte en viss säkerhet, resultatet är fortfarande platt, faller inte riktigt, och Fed verkar glad att låta marknaden stiga utan ytterligare kommentarer.
Vi kanske inte är på toppen av dysterhet, men vi kanske är på topp "Goldilocks". Marknaden är, med rätta eller orätt, övertygad om att centralbanker kommer att vända sig till enklare politik i tid för att undvika en lågkonjunktur och förhindra en allvarlig nedgång i resultat. Om det är så det går så kommer Jerome Powell, på Fed, att ha uppnått vad de flesta av hans föregångare misslyckades med, en genuint mjuk landning.
Det kanske han gör, men vi vet inte om några månader än. Och under tiden förväntar jag mig att marknaden kommer att studsa runt och återvända till oktobers lägsta kanske en eller två gånger igen. Det är ok. Faktum är att för alla som vill bygga upp sina investeringar är en längre period av konsolidering innan en förnyad tjurmarknad börjar ett välkommet tillfälle att investera till ett vettigt pris.
Tom Stevenson är investeringsdirektör på Fidelity International. Synpunkterna är hans egna.
Källa: https://finance.yahoo.com/news/rally-come-too-soon-not-130000441.html