Att kapitalisera utgifter eller inte? Det spelar ingen roll.

Eftersom traditionella värdefaktorer och värdeinvesteringar i allmänhet tappar sin lyster, har investerare vänt sig till gamla knep, som att aktivera utgifter, för att motivera köp av aktier på övervärderade nivåer.

Köparen akta sig dock. Den här rapporten visar, matematiskt, att kapitalisering av utgifter till stor del är ett dum ärende. Att aktivera utgifter har ingen effekt på fritt kassaflöde (FCF)[1] och liten inverkan på avkastningen på investerat kapital (ROIC) för ett företag, förutom att dölja fattiga företag[2].

Versal vs. Utgift – vad det betyder

Generellt sett kan ett företag antingen kostnadsföra eller aktivera en given kostnad, ett beslut som påverkar var kostnaden framgår av ett företags bokslut.

• Kostnader: kostnaden redovisas i resultaträkningen i den period kostnaden uppkommer.
• Använd versaler: kostnaden redovisas i balansräkningen som en tillgång och en avskrivning på den tillgången ersätter kostnaden i resultaträkningen.

Viktiga antaganden att göra när du aktiverar utgifter

Innan man väljer att aktivera en kostnad måste man göra viktiga antaganden som väsentligt påverkar resultatet.

Antagande 1: Hur många år ska utgiften aktiveras? Vid aktivering av en utgift måste man göra ett antagande om dess nyttjandeperiod, vilket bestämmer den avskrivningskostnad som redovisas i resultaträkningen och det aktiverade tillgångsvärdet i balansräkningen. Till exempel, om ett företag köper en traktor för 100 USD och antar en livslängd på 5 år, registrerar företaget en tillgång på 80 USD i balansräkningen och en avskrivningskostnad på 20 USD i resultaträkningen under det första året av tillgångens livslängd. .

I figur 1 presenterar jag effekten av olika antaganden om nyttjandeperiod. Som visas, ju längre den antagna nyttjandeperioden för FoU, desto lägre blir avskrivningskostnaden i resultaträkningen och desto högre blir tillgången i balansräkningen.

Figur 1: Längre antaganden om nyttjande liv minskar kostnaderna på resultaträkningen

Denna analys är baserad på ett hypotetiskt företag med 100 miljoner dollar i intäkter som ökar sina intäkter med 12 % per år med FoU-kostnader på 40 % av intäkterna varje år. Klicka här för en kopia av modellen som användes för att ta fram denna analys.

Antagande 2: När bör kapitaliseringsprocessen starta? För ett företag med flera års verksamhetshistoria kan analytiker välja mellan två alternativ för att starta kapitaliseringsprocessen:

1. Börja i den aktuella perioden framåt: Detta alternativ eliminerar jämförbarhet med tidigare års resultat.
2. Start under det första året av FoU: Det här alternativet kommer att minska effekten av aktivering under innevarande period och ger kanske inte resultat som skiljer sig väsentligt från att inte aktivera. Som visas i figur 4 och figur 5, på längre sikt, minskar skillnaden mellan amorteringen av FoU och faktisk FoU till nästan noll.

Vad man än väljer är transparens nyckeln. Utan tydlig information om när aktivering av utgifter börjar, saknar investerare den nödvändiga informationen för att korrekt bedöma forskningen baserad på den.

Att aktivera utgifter ger en enorm ökning av intäkterna

På kort sikt har ett företags beslut att kapitalisera stor inverkan på resultatet. Figur 2 illustrerar hur Microsofts (MSFT) resultaträkning för första kvartalet 1 ser ut med kostnadsmetoden och hur det skulle se ut när man aktiverar FoU- och försäljnings- och marknadsföringskostnader. I detta exempel aktiveras FoU-utgifter under fem år och försäljnings- och marknadsföringskostnader aktiveras över tre år.

Om Microsoft kapitaliserade FoU och försäljning och marknadsföring under räkenskapsåret 1Q22, skulle dess resultat före räntor och skatter (EBIT) vara 37 % högre än den valda kostnadsmetoden. Klicka här för modellen som används för att producera dessa resultat.

Figur 2: Kapitalisering vs. kostnad: Inverkan på Microsofts resultaträkning för 1Q22

Kapitalisering har ingen inverkan på fritt kassaflöde

Även om aktivering av utgifter ger en stor ökning av resultatet på kort sikt, har det ingen inverkan på ett företags fria kassaflöde eftersom det helt enkelt flyttar utgiften från resultaträkningen till balansräkningen.

Figurerna 3 och 4 visar hur det fria kassaflödet förblir oförändrat i scenario 1 och scenario 2 som beskrivs nedan[3].

1. Scenario 1: kostnader kostnadsförs
2. Scenario 2: FoU- och försäljnings- och marknadsföringskostnader aktiveras över 5 respektive 3 år
3. Scenario 3: försäljnings- och marknadsföringskostnader aktiveras, FoU-kostnader kostnadsförs
4. Scenario 4: FoU-utgifter aktiveras, försäljnings- och marknadsföringskostnader kostnadsförs

I varje scenario har det hypotetiska företaget 100 miljoner dollar i intäkter under år ett, och:

1. Intäkterna växer med 12 % varje år
2. FoU motsvarar 40 % av intäkterna varje år
3. Försäljning och marknadsföring motsvarar 15 % av intäkterna varje år
4. Utgifter aktiveras från och med år 1

Scenario 1: Kostnader för FoU och försäljning och marknadsföring

I det här scenariot kostar jag både FoU och försäljning och marknadsföring. Figur 3 visar resultaträkningen, tillsammans med NOPAT, NOPAT-marginal, investerat kapital, ROIC och FCF när kostnader kostnadsförs varje år.

Exempelföretaget i scenario 1 genererar $6 miljoner i fritt kassaflöde år 11, NOPAT är $52 miljoner och investerat kapital är $561 miljoner.

Figur 3: Exempel på ekonomi: Scenario 1: Kostnader kostnadsförs (USD i miljoner)

Scenario 2: FoU och försäljning och marknadsföring aktiveras

I det här scenariot kapitaliserar jag både FoU och försäljning och marknadsföring. Exempelföretaget i det här scenariot genererar samma FCF i varje period som scenario 1.

FCF är identisk eftersom de faktiska utgifterna för verksamheten förblir desamma, även om de avslöjas på olika platser. Med andra ord uppvägs ökningen av NOPAT i scenario 2 vs. scenario 1 exakt av ökningen av förändringen av investerat kapital i scenario 2 vs. scenario 1.

Figur 4: Exempel på ekonomiscenario 2: Kapitalisera FoU & försäljning och marknadsföring (USD i miljoner)

Kapitalisering har också liten inverkan på ROIC på lång sikt

Figur 5 visar inverkan på ett företags ROIC i de fyra scenarierna ovan. Ju mer kapitalisering av utgifter, desto högre ROIC under de första åren. Inom några år är dock ROIC, liksom Free Cash Flows, densamma oavsett hur mycket utgifter som aktiveras.

I något av scenarierna där utgifter aktiveras är ROIC högre under de första åren eftersom aktivering av utgifter förbättrar resultaträkningen och NOPAT-marginalen mer än det belastar investerat kapital. Att flytta utgifter från resultaträkningen till balansräkningen ökar vinsten mer än det skadar kapitaleffektiviteten.

Till exempel, år 1 är NOPAT i scenario 2 över 3 gånger högre än NOPAT i scenario 1, men investerat kapital i scenario 2 är bara 18 % högre än scenario 1. Men eftersom amorteringen av de aktiverade kostnaderna ökar över tiden, oproportionerligt uppsving för vinsten minskar.

Figur 5: Scenarier för att aktivera utgifter och påverkan på ROIC

Kontanter är kung

Som visas ovan påverkar inte aktivering av utgifter den underliggande ekonomin för företag, även om det kan göra EPS och ROIC bedrägligt högre på kort sikt.

Låt inte kreativ redovisning lura dig, fokusera på verksamhetens ekonomi

Jag skulle vara försumlig om jag inte nämnde två populära redovisningsknep för att få företag att se mer lönsamma och värdefulla ut oavsett hur mycket de spenderar.

1. Förutsatt att utgifterna inte existerar genom att ta dem från resultaträkningen och aldrig föra dem på balansräkningen ordentligt, eller
2. Värdering av företaget utifrån det kapitaliserade värdet av utgifterna.

Även om kräsna investerare skulle avfärda dessa tillvägagångssätt som att de saknar redovisningsintegritet, har jag sett ett växande intresse för dessa tillvägagångssätt, om inte annat för att de tillåter investerare att motivera de astronomiska värderingarna av företag på dagens marknad.

Istället för att uppfinna ny matematik för att förklara ett företags värdering, skulle investerare vara bättre tjänta av att använda mer tillförlitliga grundläggande data, som bevisligen genererar ny alfa, som når kärnan i ett företags kassaflöden och verkliga lönsamhet. Först då kan investerare skära igenom bristerna i traditionell forskning och verkligen förstå ett företags värdering.

Offentliggörande: David Trainer, Kyle Guske II och Matt Shuler får ingen ersättning för att skriva om någon specifik aktie, sektor, stil eller tema.

Bilaga: Data för scenario 3 och 4

Nedan tillhandahåller jag data bakom scenario 3 och 4 ovan.

Scenario 3: Försäljnings- och marknadsföringskostnader aktiveras medan FoU-kostnader kostnadsförs

I det här scenariot aktiverar jag försäljnings- och marknadsföringskostnader och kostnader för FoU. Figur I visar hur denna behandling skulle påverka NOPAT, investerat kapital, FCF, NOPAT-marginal och ROIC.

Figur I: Exempel på ekonomi: Scenario 3: Kostnadsföring av FoU och kapitalisering av försäljning och marknadsföring

Scenario 4: FoU-utgifter aktiveras medan försäljnings- och marknadsföringskostnader kostnadsförs

I det här scenariot aktiverar jag FoU och kostnadsförsäljning och marknadsföring. Figur II visar hur denna behandling skulle påverka NOPAT, investerat kapital, FCF, NOPAT-marginal och ROIC. Återigen förblir FCF densamma i scenario 4 och i alla andra scenarier. ROIC är högre i scenario 4 än i scenario 3 under de första åren, eftersom FoU är en större kostnad som aktiveras. Men med tiden resulterar amorteringen och högre investerat kapital i en liknande ROIC.

Figur II: Exempel på ekonomi: Scenario 4: Aktivera FoU och kostnadsföra försäljning och marknadsföring

[1] Fritt kassaflöde är lika med NOPAT minus förändringen i investerat kapital.

[2] Mitt företags investeringsanalys kan ge analys av företagets resultat baserat på både aktiverade och icke-aktiverade utgifter.

[3] Jag presenterar detaljer om scenario 3 och 4 i bilagan. Klicka här för en kopia av modellen som används för att ta fram varje scenario.