Vad hände med FTX? En djupdykning

Åh Sam, vad har du gjort?

Sam Bankman-Fried fyllde bara 30 i år, efter att ha samlat på sig en förmögenhet på mer än 20 miljarder dollar. Men när han körde en pålitlig Toyota, följde han "effektiv altruism", med avsikt att ge bort den stora majoriteten av sin förmögenhet.

Den här veckan höll han sitt ord. Bara inte som han planerat.

Hur är Binance involverad?

FTX, en av de tre stora kryptovalutorna vid sidan av Binance och Coinbase, lanserades först 2019. Deras uppgång var häpnadsväckande, och tidigare i år gick de om Coinbase vad gäller volym, och placerade sig som världens näst största kryptovalutabörs.

Binance hjälpte till att ruva dem. Förra året löste de ut sitt eget kapital till 2.1 miljarder dollar. Det enda var att de inte tog det som kontanter för, du vet, det här är krypto och det skulle ha varit för vettigt. Istället tog de det som en uppdelning mellan stablecoins och FTT.

Vad är FTT? Jo, FTT är det infödda token av FTX och det är också där alla problem börjar.

Om du är nyfiken på varför Binance skulle ha den infödda symbolen för sin största rival, FTX, borde du vara. Det är inte så vettigt med tanke på att FTT kommer att vara så naturligt kopplat till FTX:s prestanda.

Det är typiskt för den dåliga diversifieringen och den incestuösa ekonomin som vi ofta ser i kryptovaluta. Under sommaren, när Luna imploderade (djupdykning av det blodbadet här.), det tog en mängd företag med sig eftersom så många exponerades för Luna-token. Överbelånade och alla investerade i varandra, när musiken slutade och lamporna tändes, blev det mycket uppenbart att halva rummet var nakent.

Det var bra och bra ett tag med FTX och Binances innehav av FTT. Och sedan förra veckan publicerade CoinDesk en berättelse om Alameda Research.

Vem är Alameda? De är ett handelsföretag grundat av Sam Bankman-Fried (SBF). Ja, samma SBF som leder FTX. Återigen, du kommer sannolikt att se många av dessa ord under de kommande dagarna: cirkulära, korrelerade, trassliga, incestuösa.

Historien sa att Alamedas balansräkning var full av FTT-tokens. Jag ritade faktiskt sammansättningen nedan av tillgångarna på 14.6 miljarder dollar vid den tiden. Som du kan se utgör FTT minst 40 %, inklusive 3.7 miljarder dollar i olåst FTT. Åh, förresten, börsvärdet för FTT vid den tiden var 3 miljarder dollar, med ett helt utspätt börsvärde på 7.9 miljarder dollar. Inte bra.

Dessa stora siffror gjorde att Alamedas balansräkning var kraftigt överskattad. FTT är en token utskriven ur tomma intet, och SBF drev båda företagen. Snacka om en intressekonflikt...

Medan SBF insisterar på att Alameda inte får förmånsbehandling, är det faktum att de skickade sin likviditet till FTX i första hand en stor faktor för hur FTX byggde upp likviditet så snabbt och blev en så stor aktör, efter att bara ha lanserat tre år sedan.

Men avslöjandena om att Alamedas balansräkning är full av FTT skrämde Binances vd Changpeng Zhao (CZ). Så mycket att han meddelade att han dumpade allt, gnällde över beloppet som Alameda hade, hur illikvidt det var och det faktum att det användes som säkerhet mot så många lån.  

Vad hände med FTX?

Det är här det blir grumligt. En flod av uttag började komma ut ur FTX, vilket är vettigt eftersom folk var oroliga för börsens solvens. Som jag sa, stackars kryptoinvesterare har gått igenom torktumlaren i år och detta var väldigt nära benet.

Det hade länge funnits frågor om förhållandet mellan Alameda och FTX, och när man tittade på Alamedas skulder på 8 miljarder dollar mot ovanstående tillgångslogg var folk bekymrade. Det var inte klart vad skulderna på $8 miljarder var denominerade i, men om de var i fiat-valuta som USD, då skulle larmklockor utlösas.

Denna FTT-token var en token med låg likviditet, som handlades med dagliga volymer på i genomsnitt $25 miljoner under de senaste sex månaderna. Det var inte ens noterat på de flesta börser. Det finns inget sätt att det skulle kunna tjäna pengar snabbt (om alls) om skulder plötsligt skulle inkallas hos Alameda.  

Och så, plottwist. FTX stoppade uttag.

Detta kastade omedelbart upp PTSD för kryptoinvesterare, för vilka de tillfälliga uttagna av företag som Celsius och Voyager Digital tidigare i år var alltför färska – det sista steget på enkelbiljetten till konkursstaden (en djupdykning av den där härdsmälta kan avläsas här.).

Binance ska förvärva FTX

Och sedan blev det ännu galnare.

CZ kom ut och sprängde dörrarna av det hela och meddelade att Binance var det skaffar FTX.

Mindre än 48 timmar efter att de tillkännagav att de skulle avyttra sin FTT-exponering, bestämde de sig för att gå och köpa det hela. CZ slog in när uttagsförfrågningarna ständigt nekades av FTX, vilket räddade det svåra utbytet från insolvens.  

I likhet med att Google tog över Facebook hade kryptovalutabörsen nummer ett ätit upp kryptovalutabörsen nummer två. Även om många kommer att peka på detta som en enorm vinst för Binance, ser jag det som en förlust för hela branschen. Vilket otroligt skadligt slag för hela utrymmet, att se det näst största utbytet gå upp i lågor och så många förlora så mycket igen.

Varför kunde FTX inte respektera uttag?

Men håll ut.

Folk talar om att en körning på banken orsakar denna röra. SBF twittrade ut att det var en "likviditetskris".

Men vad betyder detta? FTX är inte en bank, och därför bör en körning på banken inte utlösa någonting. Kunder sätter in kontanter i FTX och köper krypto. Krypton sitter där – FTX är en förvaringsinstitut. Det borde vara ganska enkelt.

FTX är inte en fraktionell reservbank som lånar ut pengar. Om en bank såg denna nivå av uttag – med uppskattningar överallt men sannolikt i miljarder – skulle de sannolikt också vara illikvida. Det är så fraktionerad reservbank fungerar.

Men återigen, FTX är inte en bank. Det ska inte vara att låna ut tillgångar eller att tjäna pengar på dem. Och om du inte tror mig, se nedanstående tweet från SBF själv som beskriver detta.

Det var måndag. Åh, och igår raderades tweeten av SBF. Hoppsan. Och medan vi håller på, raderades även tweeten nedan.

Ser ni hur det här blir läskigt?

Vilket tar oss till nu. Och den största frågan är vad exakt gjorde SBF med kundtillgångar? Jag är ingen advokat, med min juridiska kunskap begränsad till de två första säsongerna av TV-programmet Kostymer, men om SBF skickade klientmedel till Alameda där han använde dem för att få avkastning, låter det för mig som bedrägeri.

Folk pekar förståeligt nog på Luna och skurken där, Do Kwon. Men det var ett helt annat odjur. Luna (och Terra / UST) var ett DeFi-ekosystem med en misslyckad modell som till slut spiralerade till noll.

FTX är det inte Defi. FTX är en centraliserad börs som verkar ha spelat smutsigt med klienttillgångar. Detta bör vara en enkel ekvation. Kunder bör sätta in pengar på FTX och köpa krypto. Den där krypton borde sitta där. Det bör inte flyttas någon annanstans, lånas ut eller användas som kapital för någon form av verksamhet – av Alameda eller annan.

Vad händer härnäst?

Poletten, FTT, har sjunkit i en spiral och den står inför en kamp för att överleva.

Naturligtvis är Alameda sannolikt toast som ett resultat - även om det överlever. Tokenen är ner 75% nästan över natten och handlades till $45 i mars. Alameda ställde säkerheter för lån med FTT (igen, se ovanstående balansräkning), som det (genom proxy) skapade ur tomma intet. Och nu har den cirkulära ekonomin kollapsat.

När det gäller kundtillgångarna i FTX är detta den störande delen. Jag hoppas verkligen att kunderna får tillbaka sina pengar, men det är svårt att säga just nu. Sannolikt slutar detta med att det går igenom en lång domstolsprocess, och förhoppningsvis får de tillbaka så mycket som möjligt, men just nu vet vi inte vad storleken på hålet är.

Det finns också osäkerhet kring CZ och Binance. Om förvärvet av FTX går igenom – och det är ett stort om – så kan han ha en del att spela i allt detta.

Vi vet inte vad FTX gjorde med kundmedel. Jag kommer att följa upp det här stycket med en analys av flödena i kedjan för att försöka fastställa om FTX skickade något till Alameda. Ärligt talat, det är den enda teorin jag har.

Som jag säger hela tiden, FTX är inte en bank. Det bör inte utsättas för en likviditetskris. Tillgångar ska inte ens backas upp 1:1, tillgångar ska bara finnas...där.

Men det gick väldigt fel här. Återigen, det är en annan mycket mörk dag för krypto under ett år som fortsätter att kasta upp dem.

Och återigen är det de privata investerarna som kan betala det största priset.