(Bloomberg) — John Paulson blev miljardär efter att hans hedgefond i praktiken shortat mer än 25 miljarder dollar i bolånepapper i början av den globala finanskrisen.
Mest lästa från Bloomberg
När han utökar ännu en skummande bostadsmarknad cirka 15 år senare, säger grundaren av Paulson & Co. att ytterligare en nedgång i amerikanska bostadspriser kan ligga i korten – men banksystemet är i mycket bättre skick för att hantera det.
Paulson satte sig ner med Bloomberg för en omfattande intervju på Union League of Philadelphias Business Leadership Forum på tisdagen. Han diskuterade också hur den så kallade "Greatest Trade Ever" påverkade hans investeringar efteråt, samt varför guldpriserna har fallit. Nedan är några av konversationens höjdpunkter, som har redigerats lätt för tydlighetens skull.
F: Du siktade in dig på fastighetsmarknaden för cirka 16, 17 år sedan. I grund och botten anade du att USA befann sig i en bostadsbubbla och att den enorma marknaden för bolånepapper var tvungen att hamna i problem när priserna kollapsade. Jag är nyfiken på om vi skulle kunna föra det till nutid, eftersom jag tittar på hur så mycket har förändrats sedan dess: Underwriting-standarderna har nyktrats upp ganska mycket; banksystemet är mycket mer inokulerat; det finns bättre kapitalkrav, mycket fler regleringar på plats. Men jag tittar på apprecieringen av bostadspriserna sedan början av 2020 - Case-Shiller-indexet är upp 40-några procent - och under samma period har bolåneräntorna hoppat till mer än 6%. Det verkar som att vi kan få lite smärta på bostadsmarknaden. Jag undrar hur väl inokulerat det finansiella systemet är? Jämför och kontrastera nu mot då.
S: Jo finansmarknaden, banksystemet och bostadsmarknaden är mycket annorlunda idag än under '06 och '07. Den underliggande kvaliteten på bolånen är idag vida överlägsen. Du har inte ens några subprime-lån på marknaden ... Och FICO-poängen är väldigt, väldigt höga. Genomsnittet är som 760. Och subprime, de var i genomsnitt 580-620 utan handpenning. Så under den perioden fanns det inga handpenningar, inga kreditupplysningar, mycket hög hävstångseffekt. Och det är precis motsatsen till vad som händer idag. Så du har inte den grad av dålig kreditkvalitet i bolån som du hade vid den tiden.
Den andra faktorn är att bankerna vid den perioden var mycket högt belånade. Det genomsnittliga kapitalet i dina storbanker var cirka 3 %. Och sedan hade de en hel del exponering utanför balansräkningen också. Så, du vet, det krävs inte mycket för att misslyckas om du har, låt oss säga, hundra dollar i tillgångar, och sedan på skuldsidan har du bara $3 i eget kapital och $97 i olika typer av upplåning. Om du inte är riktigt försiktig på tillgångssidan är allt som tillgångarna behöver göra att falla 3% och ditt eget kapital utplånas. Du går in i standard. Så problemet, under den tidsperioden var bankerna väldigt spekulativa om vad de investerade i. De hade många riskabla subprime-lån med hög avkastning. Och när marknaden började falla kom aktien snabbt under press.
Och det orsakade misslyckandet, mycket snabbt, för stora finansinstitutioner i USA... Bankerna har återhämtat sig. Men som en förutsättning framöver höjer de verkligen det egna kapitalet. Idag är medelbanken troligen 9% eget kapital, de systemviktiga bankerna är 11%-12% eget kapital. Alltså nästan mellan tre och fyra gånger så mycket eget kapital som tidigare. Så vi riskerar inte att kollapsa idag i det finansiella systemet som vi var tidigare. Ja, det är sant, bostäder kan vara lite skummande. Så bostadspriserna kan sjunka eller de kan platå, men inte i den utsträckning det hände.
F: Är det något du lärt dig om bubblor i allmänhet? Jag tycker att det är en av de svåraste sakerna för en investerare att göra: Det är lätt att upptäcka en bubbla, men det är svårt att träffa den vid rätt tidpunkt och göra rätt handel för att dra nytta av den, eller åtminstone få ur vägen och tjäna pengar vid rätt tidpunkt. Finns det någon lektion att lära om bubblor eller är var och en unik och du måste ta dem som de kommer?
A: Ja, du har helt rätt. Som krypto. Många trodde att krypto var en bubbla. Jag minns att jag tittade på Bitcoin. Det var flera tusen, gick upp till 20,000 65,000 dollar. Folk sa: "Det här är löjligt. Låt oss korta det." Sedan gick det hela vägen upp till $XNUMX XNUMX. Så problemet med den korta är att det inte finns något sätt att täcka nackdelen.
Vilket var det som gjorde shorting av subprime-obligationer intressant, eftersom det var en asymmetrisk handel... När du shortar en obligation till pari, säg hundra dollar, tar du tillbaka hundra dollar och sedan investerar du de hundra dollarna. Så din förlust ligger egentligen mellan räntan du betalar på obligationen som du kortar och där du investerar hundra dollar. När det gäller subprime-obligationerna gav de en avkastning på mer eller mindre 6%. De var trippel-B-bindningar. Och statsobligationer vid den tiden var 5%. Så du kortar obligationerna för hundra, du måste betala $6, men sedan tar du de hundra kontanterna, köper du statsobligationer, du tjänar $5. Så din nettokostnad är bara $1 per år. Och om durationen på obligationen bara är två eller tre år, riskerar du verkligen 2%, 3%. Men om obligationen fallerar kan du tjäna hundra dollar.
Så ekonomin med att kortsluta obligationer av investeringsgrad är mycket attraktiva. Problemet är att det är som att hitta en nål i en höstack. När faller en obligation med investeringsgrad? Före subprime-krisen, enligt Moody's och S&P, hade det aldrig förekommit ett fallissemang för en obligation med investeringsgrad. Så det fanns bokstavligen hundratals miljarder av dessa obligationer tillgängliga. Men jag trodde på grund av obligationernas karaktär, bolånens karaktär och hävstången på strukturerna, att allt du behövde var en platt bostadsmarknad, till något vikande bostadsmarknad, när förlusterna i dessa strukturer skulle utplåna trippeln. -Bs.
F: I den populistiska berättelsen blir hedgefondförvaltare – och i synnerhet blankare – ofta förtalade när saker går fel. Vi har sett det mycket de senaste åren med hedgefonder som är korta de mycket populära day-trader meme-aktierna. Jag undrar om du upplevt något av det? Och finns det något giltigt i den kritiken?
S: Det finns, om du är en kortsäljare och du marknadsför aktien. Så för att shorta en aktie måste du få någon att köpa den och du vill att de ska köpa till ett högt pris. Sedan när det går ner gör du vinsten. Så några av dessa kortsäljare marknadsför faktiskt aktierna: "De mår bra. Det här är det största någonsin." Och de marknadsför det till mycket osofistikerade privata investerare. Och så kör de upp lagret. Och när aktien går upp, shortar de aktien som de marknadsför till de osofistikerade privatinvesterarna. Och sedan när aktien når en punkt, maximerar de kortslutningen, sedan drar de ur kontakten och slutar marknadsföra det.
Subprime var väldigt annorlunda. Först och främst var många av våra investerare pensioner, donationer, familjer. Vi gav balans till många institutioner som, när marknaden föll, hade något som tjänade pengar som minimerade de totala förlusterna i portföljen. Och för det andra har vi aldrig handlat med privata investerare. Våra motparter var bara de mest sofistikerade bankerna. Så vår ledande motpart var Goldman Sachs, efter det Deutsche Bank, efter det Morgan Stanley, efter det Credit Suisse, UBS. Så det fanns inget att gömma sig. De visste precis vad de köpte av oss. De förstod marknaden bättre än jag. Och vi främjade aldrig dessa band. Vi var väldigt tydliga: Vi trodde att det här var mycket dåliga bolån.
F. Jag undrar hur det är efter att du har gjort en så framgångsrik handel. Som att om man är fiskare och fångar en val så måste det helt plötsligt vara tufft att återgå till att fiska öring. Var det svårt i efterdyningarna, psykologiskt, att tänka "jag är en hemmahoppare" nu?
S. Ja, det tror jag att det är. Du vet, du gjorde det så bra att du letar efter nästa. Men det är ganska svårt att hitta. Och du blir lite övermodig så att du kanske tar mer riktningsrisk. Och om du tar riktningsrisk kan det gå åt båda hållen. Och sedan har du lidande förluster, vilket gör dig mer ödmjuk. Du kan komma tillbaka till verkligheten och du blir mer realistisk när det gäller att hitta en annan. Du fortsätter att leta, men det är svårt att hitta en annan handel som ställer upp som den här.
F: Kan du hjälpa oss att förstå vad som händer med guld nu? Kommer det att fortsätta sjunka?
S: En sak med guld är att det är nere i år, mer eller mindre 8%. Det är ner mycket mindre än aktier eller obligationer. Så det har visat sig vara en källa till att skydda välstånd. Frågan är guldsäkring mot inflation, men även om den nuvarande inflationen är hög, är inflationsförväntningarna på lång sikt fortfarande mycket låga. Det är typ 2.5%. Och de har egentligen inte förändrats medan Fed har höjt räntorna. Så eftersom den 10-åriga avkastningen har gått från 2 % till, låt oss säga, 3.6 %, är inflationsförväntningarna fortfarande runt 2.5 %. Så innan realräntorna var negativa, nu blir de positiva. Så eftersom realräntorna har blivit positiva, är det verkligen ett tak för guldet.
Jag tror att det som måste hända för att guld ska bli mer lyhörd är om Fed i slutändan höjer räntorna, ekonomin försvagas och de pausar. Och då ser de att de inte kan kontrollera inflationen. Då kommer det i bästa fall inte att komma ner till 2 %. Kanske får de ner det till 4%, 5% eller 6%, och sedan försvagas ekonomin, de måste lätta igen. Och så kommer inflationen tillbaka. Då kommer de långsiktiga inflationsförväntningarna att stiga. Folk kommer inte att tro att Fed kan kontrollera det. Och då tror jag att guldet stiger till högre nivåer.
Mest lästa från Bloomberg Businessweek
© 2022 Bloomberg LP
Källa: https://finance.yahoo.com/news/john-paulson-frothy-us-housing-170000225.html